El bloque del dólar y otros mercados globales

Malin Rosengren, gestora de deuda de grado de inversión, nos ofrece sus reflexiones sobre tres aspectos interesantes en los mercados globales de deuda pública.

1. En busca de estabilidad fiscal en un contexto de aumento de la deuda

Se ha hablado mucho sobre la sostenibilidad de la deuda y el equilibrio entre la oferta y la demanda de activos. En estos ámbitos, la situación parece especialmente complicada en Francia, Estados Unidos, el Reino Unido y Japón. Aunque la acumulación de la deuda pública en todo el mundo no es nada nuevo, el cambio de tendencia hacia un periodo de dominio fiscal suscita especial preocupación entre los inversores de renta fija.

¿Qué ha cambiado?

• La inflación se mantiene en niveles elevados en los mercados desarrollados de todo el mundo, y lo más probable es que se trate de un aumento estructural, respaldado por el abandono del libre comercio, la globalización y las políticas de inmigración de puertas abiertas. Ello implica que, en aras de contener la inflación, es probable que necesitemos un tipo de interés de equilibrio más alto.
• La prociclicidad de los crecientes déficits fiscales y la ausencia de austeridad fiscal, en un momento en el que el aumento de los pagos por intereses está mermando los presupuestos gubernamentales. Un entorno de tipos de interés más elevados encarece una acumulación de deuda que antes resultaba barata. Por otra parte, el contexto demográfico podría incrementar la presión sobre el gasto público y provocar una mayor acumulación de deuda, lo que favorecería el aumento de la oferta de bonos y reduciría la demanda, a medida que los jubilados van retirando dinero de sus pensiones.
• Todo esto está pasando en todo el mundo, y al mismo tiempo.
  
  

¿Qué consecuencias tiene todo esto para los inversores?  

La calidad crediticia constituye un componente cada vez más importante en la negociación de los títulos de deuda pública en todo el mundo, especialmente en el tramo largo de la curva. Lo más normal es que los inversores favorezcan a aquellos gobiernos que presenten una deuda neta más reducida y muestren austeridad fiscal, con sistemas de pensiones bien financiados. Australia sobresale especialmente en estos parámetros: en nuestra opinión, su calificación de AAA y un rendimiento en torno al 5% confieren a la deuda pública del país un gran atractivo.

Monitor Fiscal del FMI: deuda neta como porcentaje del PIB

^{Fuente: FMI, a abril de 2025.}

2. El atractivo del dólar australiano

El Banco de la Reserva de Australia parece tener poco margen para recortar mucho más los tipos de interés.

• La inflación general de julio subió 0,9 puntos porcentuales al 2,8% interanual, lo que parece indicar que las presiones subyacentes sobre los precios podrían ser más intensas de lo que el banco central esperaba. Aunque se anticipaba un aumento de la inflación como consecuencia de los subsidios a la electricidad, el incremento de los precios al consumo fue mayor y más generalizado de lo esperado.
• Los precios de la vivienda han retomado la senda alcista, lo que demuestra lo rápido que se transmiten en Australia los efectos de la política monetaria, dado el predominio de hipotecas a tipo variable. El aumento del precio de la vivienda también estimula el consumo de los hogares gracias al efecto riqueza, que resulta especialmente acusado en Australia.
• El crecimiento del PIB real se situó en el 1,8% interanual en el segundo trimestre del año¹. El gasto de las familias tendió al alza, en un mercado laboral tensionado que impulsa la riqueza de los hogares.
• Las condiciones financieras podrían ser más laxas de lo que anticipa el Banco de la Reserva de Australia. El crecimiento del crédito en julio fue del 0,7% intermensual y del 7,2% en términos interanuales, lo que parece indicar que la economía está retomando la senda del apalancamiento.

Consecuencias para la inversión

• Dado que nuestra postura con respecto al dólar estadounidense es más claramente bajista, pensamos que el dólar australiano debería mantener su solidez. Los fundamentales apuntan en la buena dirección, en términos de crecimiento, diferencial de tipos de interés (ante la previsión de recortes por parte de la Reserva Federal y de que el Banco de la Reserva de Australia mantenga los tipos sin cambios) y relación de intercambio (precios elevados del mineral de hierro), así como en lo que respecta al riesgo marginal de que los fondos de pensiones de jubilación aumenten aún más sus ratios de cobertura de divisas.

Tasa de desempleo en el bloque del dólar

^{Fuente: Bloomberg, desde el 18 de septiembre de 2015 al 31 de agosto de 2025.}

3. Canadá: más problemas de lo esperado y previsión de nuevos recortes de tipos

• El mercado laboral canadiense continuó debilitándose en agosto, con un cambio neto en el empleo que indica otra caída mensual de 65.500 puestos de trabajo (tras la caída de 40.800 en julio), y la tasa de desempleo subió a 7,1%².
• El grado de debilidad que está surgiendo en la economía canadiense resulta algo sorprendente, ya que la tasa arancelaria efectiva de Canadá en Estados Unidos sigue siendo mucho más baja que la de otros socios comerciales, lo que debería favorecer al comercio canadiense frente al resto de países.
• El Banco de Canadá tendrá en cuenta la debilidad del mercado laboral, que ha sido un factor determinante en su función de reacción desde el inicio del ciclo de recortes de tipos de interés. En su última conferencia de prensa en agosto, el gobernador del Banco de Canadá, Tiff Macklem, reiteró que la entidad prestará especial atención a los efectos de la debilidad de las exportaciones en el empleo, la inversión empresarial y el gasto de los hogares. Así, los recientes datos de empleo ofrecen al banco central una sólida justificación para seguir recortando los tipos de interés.
• La capacidad del Banco de Canadá para continuar con los recortes se verá limitada por las presiones inflacionistas. A pesar del buen comportamiento de la inflación general, la inflación subyacente ha vuelto a ganar ritmo durante el año y ahora se sitúa en el rango superior del objetivo fijado por el banco central.

¿Qué podría suceder a continuación?

• No parece probable que el Banco de Canadá opte por reanudar el ciclo de recortes tras la pausa para anunciar un único recorte; si decide volver a actuar, lo más probable es que realice una serie de recortes de tipos de interés, lo que favorecería un aumento de la pendiente de la curva y superaría lo que ya ha descontado el mercado.
• Canadá se encamina hacia el riesgo de revisión del acuerdo comercial entre Estados Unidos, México y Canadá (USMCA), que será el factor más importante a la hora de determinar su capacidad para capear el temporal. Aunque la fecha de renovación del acuerdo es julio del próximo año, estamos viendo que Estados Unidos tiene la intención de dar un primer paso hacia la renegociación ya el mes que viene, a través de consultas públicas. Esta será la cuestión que merecerá mayor atención.
• La ralentización del crecimiento de la economía estadounidense también podría afectar a la economía de Canadá.
• El presupuesto fiscal de Canadá, que se presentará en octubre, podría ofrecer un impulso a la economía y quitar algo de presión a la política monetaria.

<sup>1. Cuentas nacionales de Australia: renta, gasto y producto nacionales, junio de 2025 | Oficina Australiana de Estadística
2. Statistics Canada, 2025.</sup>