Navigating the Securitized Credit Market | Webinar

Sid Chhabra: Bonjour à tous. Je vous remercie d'être des nôtres. Je m’appelle Sid Chhabra. Je suis chef de projet senior et responsable de la plateforme de crédits titrisés et de CLO ici, chez RBC. Je suis également accompagné de Lucy et Tom, membres de notre équipe. Nous sommes très heureux de vous compter parmi nous pour cette discussion et cette présentation, dans un contexte assez incertain. Les investisseurs, les clients et les gestionnaires de portefeuille s’attachent tout particulièrement à renforcer la résilience de leurs portefeuilles et recherchent activement des solutions susceptibles de les aider à naviguer dans ces conditions de marché qui, comme je l’ai mentionné, sont marquées par de nombreux défis.

Nous sommes convaincus que le crédit titrisé peut assurer cette allocation stratégique clé à nos investisseurs lorsqu'ils réfléchissent à la constitution de leur portefeuille et examinent leur portefeuille attentivement. Le contexte sur le marché semble si incertain, car il y a de nombreux changements à anticiper. Il y a beaucoup de bouleversements. Il y a beaucoup de dispersion. Cette situation s’explique par plusieurs forces de marché distinctes, qui influencent toutes simultanément l’environnement qui nous entoure. Tout d’abord, l’IA.

Les avancées observées dans le domaine de l’IA, les outils et leur mise en œuvre progressent à un rythme assez rapide. Nous nous attendons à ce que les entreprises et les consommateurs recourent de manière plus fréquente à ces outils à l'avenir. Cela va transformer le mode de fonctionnement des entreprises. Parallèlement à ces évolutions observées dans le domaine de l’IA et aux progrès qui restent à venir, on assistera à de nombreuses émissions sur les marchés. Ces émissions concerneront aussi bien les marchés publics que les marchés privés, et porteront aussi bien sur la dette que sur les capitaux propres.

Parallèlement à ce volume élevé d’émissions que nous avons observé et plus de ce que nous prévoyons en 2027, nous constatons aussi que les gouvernements et les états émettent beaucoup de dette également en ce moment. Cela a pour but de financer leurs dépenses de défense. Cela a pour but de contribuer au financement des infrastructures. Cela leur donne accès à un financement complet pour tous leurs besoins, ainsi que les prestations sociales et d’autres dépenses telles que les soins de santé. À notre avis, les marchés vont devoir faire face à un volume important d’émissions tout au long de l’année 2027, voire jusqu’en 2028, mais ce n’est pas tout.

Nous assistons également à un afflux d’actualités géopolitiques, qui ont un impact réel sur les marchés. Les coûts énergétiques sont plus élevés, l’inflation est plus tenace et les perturbations des chaînes d’approvisionnement sont clairement très visibles. Tout cela se traduit par une hausse des taux, tant à court terme qu’à long terme, ainsi que par une volatilité accrue sur des marchés confrontés simultanément à toutes ces forces. Dans ce contexte, les investisseurs et les gestionnaires de portefeuille recherchent avant tout des solutions capables d’offrir de la résilience, capables d’offrir une véritable diversification et capables d’offrir un profil de risque différencié.

C'est pourquoi nous croyons que le crédit titrisé a une importance cruciale à prendre en compte pour soutenir les investisseurs, les clients et les gestionnaires d’actifs à naviguer dans ces conditions de marché difficiles. Chez RBC, nous disposons d’un certain nombre de stratégies de crédit titrisé qui ont été d'une grande aide pour nos clients à faire face à ces conditions au fil des années, et ce de manière très constructive. Nous nous concentrons sur la totalité de la structure du capital, allant d’investissement de qualité supérieure et de stratégies de « carry » élevée (à fort portage) « investment grade », tout au long de la structure du capital jusqu’aux fonds qui se focalisent sur des rendements à deux chiffres.

Nous disposons d’une équipe internationale. C'est une équipe qui se distingue par sa grande expertise. Cette équipe s’attache à générer le meilleur alpha qui peut être réalisé, grâce à un processus d’investissement profondément ancré dans une analyse fondamentale du crédit selon une méthode ascendante « bottom-up », tout en y intégrant les facteurs qui influencent le contexte macroéconomique qui nous entoure. Parallèlement, les données, les systèmes, l'infrastructure, et les systèmes de risque sont tous intégrés et jouent un rôle crucial dans le processus d’investissement.

Ce sont ces atouts fondamentaux qui ont permis à RBC d’enregistrer les rendements observés ces dernières années, se classant en tête de son groupe de pairs tant en termes de mesures de risque que de profils de rendement globaux. Je vais maintenant céder la parole à Lucy et Tom, qui vous présenteront, j’en suis convaincu, un exposé très instructif sur les avantages de cette classe d’actifs et sur le rôle qu’elle peut jouer lorsque vous réfléchissez à la construction de votre portefeuille et à la meilleure façon de naviguer sur ces marchés.

Lucy: Merci, Sid, et merci encore à tous de vous joindre à nous aujourd’hui. Nous prendrons un peu de temps à la fin pour répondre aux questions ; veuillez scanner le code QR affiché à l'écran pour vous rediriger vers Slido, où vous pourrez poser toutes les questions que vous pouvez avoir. Pour résumer très rapidement l’ordre du jour d’aujourd’hui, nous allons aborder trois points principaux. Tout d'abord, nous aborderons très brièvement de ce que le crédit titrisé peut impliquer et présenterons un bref aperçu de cette classe d'actifs ; ensuite, nous consacrerons la majeure partie de la séance d'aujourd'hui aux deux points suivants, en nous attardant sur les avantages de cette classe d'actifs, puis, enfin, les différents rôles qu’une allocation au crédit titrisé peut jouer dans les portefeuilles des investisseurs.

Prenons un peu de recul pour présenter clairement la classe d’actifs que constitue le crédit titrisé. Fondamentalement, le crédit titrisé vise à relier l’économie réelle aux marchés de capitaux. Ce que nous entendons par là, c’est que le crédit titrisé offre une exposition à divers types de prêts et de dettes. Ces différents types de prêts peuvent aller des prêts immobiliers aux prêts automobiles, en passant par les cartes de crédit, soit tous les types de dettes que nous connaissons bien ; or, la titrisation consiste à prendre ces différentes formes de dette et à les transformer en obligations négociables. Maintenant,  ces obligations négociables sont ensuite subdivisées en tranches en fonction du risque.

Vous avez une structure de capital typique qui va de la tranche AAA jusqu'à, disons, la tranche B et des capitaux propres (actions). Chacune des obligations de cette structure de capital présente des profils de risque et de rendement différents. Elles versent des taux de coupon différents différents et présentent une exposition et une sensibilité des actifs sous-jacents . En réalité, cette classe d’actifs offre aux investisseurs l’accès à un portefeuille d’actifs très diversifié, à des flux de revenus variés et à des opportunités d’investissement très différentes. Ensuite, pour les initiateurs  de cette dette, c'est réellement une diversification des sources de financement. Le marché du crédit titrisé représente aujourd’hui environ 5 000 milliards de dollars, et c’est un véritable marché mondial.

Cette classe d’actifs se subdivise ensuite en différents segments, et il y en a quatre listés à l'écran sur lesquels nous nous concentrerons aujourd'hui. Je vais les passer en revue très rapidement. Tout d’abord, nous avons les CLO (Collateralized Loan Obligation),adossés à des prêts aux entreprises ; les ABS (asset-backed security),adossés à différents types de crédits à la consommation, de crédits automobiles et de cartes de crédit ; ainsi que les RMBS (Residential Mortgage-Backed Securities)et les CMBS (Commercial Mortgage-Backed Securities), adossés respectivement à des prêts hypothécaires résidentiels et commerciaux.

Or, le crédit titrisé, en tant que classe d’actifs, présente de nombreux avantages intrinsèques. C’est sur cet aspect que nous allons consacrer une bonne partie de notre temps aujourd’hui, afin de bien comprendre les avantages fondamentaux de cette classe d’actifs. Nous les avons répartis à l’écran en trois catégories principales. La première concerne les avantages liés au crédit. Lorsque l’on considère le crédit titrisé dans son ensemble, on peut affirmer qu’il s’agit d’une classe d’actifs fondamentalement très solide. Ce que nous voulons dire par là, c'est vraiment une combinaison d'avoir des actifs sous-jacents  très solides et ensuite la mise en place d’une structure très robuste. C’est également une classe d’actifs qui se désendette naturellement et ces deux caractéristiques combinées la rendent très attractive pour les investisseurs du point de vue de sa très grande solidité de crédit. Tom va prendre le temps de les passer en revue plus en détail. Les deux catégories suivantes se concentrent ensuite sur les raisons pour lesquelles cette classe d’actifs a toute sa place dans les portefeuilles des investisseurs. Quelques caractéristiques sont mises en évidence au milieu. Une durée de spread courte. Comme nous l’avons déjà vu, cette classe d’actifs est assez diversifiée. Vous avez différents types de titres auxquels vous pouvez accéder. Ce que cela signifie, c'est que vous pouvez vraiment jouer sur la durée de votre spread. Il y a certaines parties du marché, comme les CLO, présentent une durée de spread un peu plus longue, tandis que d’autres, comme les ABS, ont une durée beaucoup plus courte.

Cela signifie donc que, surtout si vous disposez d’un portefeuille diversifié investi dans différentes parties du marché, vous pouvez naturellement réduire la durée de vos spreads, ce qui peut s’avérer très avantageux si vous êtes préoccupé par la volatilité, ce que la situation décrite par Sid dans l’introduction montre clairement qu’il est judicieux de disposer de cette flexibilité pour réduire la durée des spreads. Vous avez également des spreads très attractifs dans le crédit titrisé, et nous verrons que, toutes classes d’actifs confondues, les spreads sont plus larges que dans les marchés d'entreprise. Encore une fois, cette classe d’actifs offre un niveau de « carry »  très élevé, ce qui peut constituer un rempart en cas de faiblesse du marché.

Enfin, le portefeuille en bénéficie, et nous y reviendrons vraiment en détail à la fin de la présentation d’aujourd’hui, mais le crédit titrisé présente effectivement une corrélation plus faible avec les autres classes d’actifs. Cela s’explique par le fait qu’il ne s’agit pas uniquement d’un risque de crédit d’entreprise. Cette classe d’actifs comporte une part importante de risque lié à la consommation, ce qui en fait un complément très attractif aux titres à revenu fixe et aux actions plus traditionnels.

Enfin, la majeure partie de cette classe d'actifs est à taux variable. Comme vous le verrez lorsque nous aborderons la question de la performance, dans les périodes de forte volatilité des taux, le crédit titrisé peut véritablement constituer un complément très solide pour les portefeuilles des investisseurs. Je vais passer la parole à Tom pour examiner certaines de ces caractéristiques de la classe d'actifs un peu plus en détail.

Tom: Merci, Lucy. Je pense qu'il est important de réfléchir au fait que ces avantages, ils sont inhérents à la classe d'actifs. Cela signifie qu’un investisseur qui investit dans la titrisation bénéficie de ces avantages en permanence, mais que leur importance relative évolue au fil du temps en fonction des différents contextes macroéconomiques dans lesquels nous pouvons nous trouver. Clairement aujourd'hui, le fait que la classe d'actifs soit en grande partie à taux variable a été un grand avantage au cours des quatre ou cinq dernières années, étant donné les niveaux de volatilité des taux que nous avons connus, et c'est un avantage continu. Pour commencer, j’aimerais m’attarder un peu plus sur les avantages en matière de crédit. Je pense qu’en fin de compte, lorsque l’on examine une classe d’actifs, se sentir à l’aise avec le fait de détenir un investissement de haute qualité en matière de crédit constitue la première étape de tout investissement. Pour les prochaines diapositives maintenant, je vais examiner ces avantages un peu plus en détail.

Il s’agit du fait qu’ils présentent une qualité de crédit élevée, avec une solide protection contre les risques liés aux fondamentaux et une solide protection contre les défaillances idiosyncratiques. De plus, vous bénéficiez d’un avantage supplémentaire : cette classe d’actifs permet naturellement de réduire l’endettement sur de nombreux profils. Ce désendettement naturel, qui entraîne ensuite davantage de relèvements et de déclassements de notation, constitue un atout majeur dans toute une série de contextes de marché différents. Pour commencer avec cette diapositive, je vous prie de faire preuve d'un peu de patience car elle peut paraître compliquée mais en réalité, elle est assez simple à comprendre une fois que l’on s’y plonge.

Sur cette diapositive, nous allons vous montrer la qualité de crédit de cette classe d’actifs. Il s’agit ici d’un exemple particulier, mais ce principe peut être extrapolé à différents types d’actifs présents sur nos marchés dont nous pouvons parler. C’est un exemple d’ABS, mais nous pouvons effectuer la même analyse pour les CLO, les RMBS, etc. La première chose à prendre en compte et à comprendre lorsqu’on parle de titrisation en général, et plus particulièrement de ses fondamentaux, c’est qu’il s’agit d’une combinaison entre le collatéral et une structure de capital appropriée.

Lorsque nous faisons notre analyse, il s'agit de comprendre que tout repose sur la garantie sous-jacente. Nous disposons d’une grande transparence pour ce faire grâce à d’excellents systèmes qui nous permettent d’examiner chaque ligne, qu’il s’agisse de prêts immobiliers, de crédits automobiles ou de prêts à effet de levier, etc. Ensuite, vous devez déterminer la qualité de cette garantie, et vérifier : est-que cela correspond à une structure de capital appropriée ?

L’obligation notée AAA bénéficie-t-elle d’une protection suffisante contre les les défaillances dans votre garantie sous-jacente pour justifier cette notation AAA ? Ensuite, ainsi de suite à mesure que vous descendez la structure du capital. L'exemple que je vais vous présenter aujourd'hui porte sur la notation BBB. Il s'agit de la notation la plus basse que l'on puisse attendre dans une stratégie « investment grade ». C'est pour un ABS de prêt à la consommation allemand. Tout d'abord, je vous invite à porter votre attention sur les lignes multicolores situées au bas de ce graphique, ce que cela montre, ce sont les taux de défaillance historique, remontant jusqu'en 2006, sur une base trimestrielle.

Même s’il n’est pas nécessaire de faire la distinction entre ces lignes, ce qu’il faut retenir, c’est que chacune d’entre elles représente une cohorte de prêts différente. Il y aura le premier trimestre 2006, il y aura le deuxième trimestre 2006, et ainsi de suite jusqu’à aujourd’hui. Ce qu'elles indiquent, ce sont les défauts de paiement cumulés. On examine chaque cohorte séparément, ensuite, on peut observer comment cela a conduit à des défauts de paiement au fil du temps.

Ce qu’il est important de retenir de ce graphique, même si nous n’avons pas nécessairement besoin de distinguer ces courbes, c’est qu’elles présentent une grande cohérence. Nous disposons ici d’une quantité considérable de données remontant jusqu’en 2006, où l’on constate que les défauts de paiement cumulés se situent généralement entre 3 % et 7 % ou 8 %. En comprenant comment ces garanties seront représentées à l’avenir, nous pouvons utiliser cet historique pour nous aider à réaliser cette modélisation. Ensuite, nous devons examiner la structure du capital qui finance l’acquisition de ces crédits à la consommation. Ce que nous faisons, c'est que nous disons que nous avons fait l'analyse et l'exercice. À quel niveau ces défaillances doivent-ils se situer ? Où ces lignes doivent-elles se situer pour entraîner une dépréciation ou entraîner une année de perte sur les différentes tranches ? Comme je l’ai dit ici, nous nous intéressons à une tranche notée BBB. Vous pouvez voir que vous avez besoin d'environ 22 %, 23 % de défauts de paiement cumulés pour déprécier la tranche BBB. L’une de ces lignes devrait être trois ou quatre fois supérieure au pire scénario que nous ayons connu dans l’histoire.

Nous traversons ici la crise financière mondiale, nous traversons la crise de la dette souveraine, nous traversons la crise du Covid, nous traversons la crise du coût de la vie. Tout cela est intégré dans ces données. Il faudrait aujourd’hui observer une cohorte plusieurs fois pire que tout ce que nous avons connu historiquement pour que la tranche BBB subisse une dépréciation. Il y a une énorme marge de sécurité pour cette transaction particulière. C'est de procéder à cette analyse. C’est une démarche que nous appliquons à chaque investissement que nous réalisons. Ce résultat, comme je l’ai déjà dit, est globalement représentatif de ce que l’on observe dans l’ensemble de la classe d’actifs.

Il s’agit d’une classe d’actifs de très grande qualité. Or, le deuxième avantage en matière de crédit que j’ai mentionné précédemment réside dans le fait que cette classe d’actifs s’accompagne naturellement d’un désendettement. À quoi cela conduit, comme vous pouvez le constater, qu’il y a davantage de relèvements de notation que de déclassements. Pour saisir le désendettement, envisager un obligation hypothécaire pourrait être le moyen le plus évident de le comprendre.

Si, en tant que consommateur, vous avez un prêt immobilier, vous effectuez chaque mois une mensualité pour rembourser ce prêt immobilier ; et une partie de ce montant que vous versez chaque mois pour rembourser votre prêt immobilier une partie de cela est le capital, et une partie de cela est les intérêts. Le composant capital sert essentiellement à réduire l’endettement de votre maison, vous remboursez donc le solde de votre prêt immobilier. Avec un peu de chance, le prix de votre maison reste stable. Le solde de votre prêt immobilier diminue, ce qui rend votre prêt immobilier intrinsèquement moins risqué au fil du temps. Ce désendettement se reflète également dans la structure des RMBS, car lorsque vous effectuez des remboursements sur le capital, vous remboursez généralement en priorité les tranches notées AAA. Cela contribue à réduire l'endettement de la structure des RMBS elle-même.

Que se passe-t-il alors, au fil du temps, on constate que ces tranches, elles ont tendance à être davantage reclassées plutôt qu'à être déclassées. Ce n’est pas seulement le cas pour les RMBS, cela se produit également pour les ABS et dans d’autres classes d’actifs. Évidemment, les dynamiques et les nuances sont légèrement différentes, mais en fin de compte, vous obtenez le même schéma à travers différents marchés. Alors, ce que nous avons présenté ici, sur cette diapositive, est un exercice très simple. Nous procédons sur une base annuelle, vous pouvez voir que cela remonte à 2014, mais chaque année, nous comptabilisons le nombre de surclassements et nous comptons le nombre de déclassements sur l’ensemble du marché européen du crédit titrisé, et ensuite nous comparons ce ratio.

Un pourcentage positif de 100 % signifierait que, on n’a enregistré que des surclassements de notation et aucun déclassement pour une année donnée. Si votre pourcentage est de 0 %, cela signifie qu’il y a autant de surclassements que de déclassements ; à l’inverse, un pourcentage de -100 % correspondrait uniquement à des déclassements sans aucun surclassement. Les lignes bleu foncé de cette diapositive vous montrent les résultats pour le marché de crédit titrisé européen. La première chose à noter est que la barre se situe toujours au-dessus de zéro.

Année après année, même pendant la crise du Covid en 2020 et au cours du cycle 2022-2023, même pendant des périodes marquées par une forte volatilité, nous avons observé davantage de surclassements que de déclassements sur notre marché, et cela était purement motivé par le fait que vous avez ce désendettement naturel qui se produit. Or, si l’on compare cela aux marchés obligataires d’entreprises européens, vous obtenez un type de comportement beaucoup plus typique, je suppose, que vous voyez lorsque vous avez ces grandes périodes de chocs, et la crise du Covid en a été un excellent exemple, vous avez beaucoup de déclassements.

Lorsque l’incertitude règne, cela se répercute sur les notations. Leur moyenne se situe bien davantage autour de zéro. Certaines années, les entreprises réduisent l’endettement de leur bilan. Elles obtiennent une bonne performance, et sont ainsi surclassées. D’autres entreprises affichent de mauvais résultats, elles sont déclassées. Ces effets s’équilibrent et la moyenne se situe autour de zéro, alors que le ratio moyen pour le crédit titrisé est de près de 70 %. On observe une augmentation plus importante du nombre de surclassements par rapport aux déclassements. Alors, comment inclure cela dans la gestion de portefeuille dès à présent? Il existe plusieurs façons de procéder.

C'est évidemment un avantage majeur, mais l'une des façons dont nous pouvons potentiellement générer de l'alpha, tant en période de stabilité qu'en période de forte volatilité, consiste à cibler des investissements, notamment des obligations dont nous pensons qu'elles seront surclassées plus rapidement que ne le prévoit le marché. Si, par exemple, vous achetez une obligation notée BBB  avec un spread de crédit de 200 points de base, et que dans neuf ou douze mois, celle-ci est surclassée à la note A, Potentiellement, vous verrez ce spread passer de 200 points de base au-dessus des taux au comptant à, disons, 175 ou 150. Vous aurez ainsi généré une compression des spreads, indépendamment de ce que fait le bêta de cet environnement.

À présent , si l’on examine les spreads proposés sur le marché des titres de crédit titrisés et qu’on les compare aux spreads de crédit d’entreprises, on constate que l’on bénéficie de tous ces avantages que nous avons mis en avant pour des spreads plus élevés et des rendements plus élevés. Alors, ce qu’il est très important de comprendre, c’est que cette prime de spread de crédit n’est pas déterminée par les fondamentaux. Ce n’est pas une prime de risque fondamentale. Je pense que si l’on remonte loin dans le temps, avant la crise financière mondiale, le crédit titrisé, toutes notations confondues, aurait affiché des taux de défaut inférieurs à ceux observés sur le crédit d’entreprise. Je pense qu’il est également important de noter que les projections prospectives concernant les défauts de paiement sont elles aussi très faibles.

Si vous repensez à cette diapositive où nous examinions la marge de sécurité en cas de défaut dont vous disposez sur les actifs sous-jacents par rapport à la structure du capital, nous nous sommes ici concentrés sur la tranche BBB. En effet, il s’agit de la tranche présentant le « risque le plus élevé » que l’on puisse trouver dans un portefeuille « investment grade ». La marge de sécurité était importante.

De toute évidence, à mesure que l’on remonte la structure du capital vers les tranches notées A, AA puis AAA, la marge de sécurité s’accroît et la protection contre les défauts de paiement se renforce. C’est ce qui nous permet d’affirmer en toute confiance que nous considérons qu’il s’agit d’une classe d’actifs de très haute qualité historiquement et sur une base prospective. La question qui se pose alors est la suivante : qu’est-ce qui explique cet écart ? À notre avis, c’est avant tout la structure du marché et une raison plutôt technique qui expliquent l’existence de cet écart.

Alors,  qu’est-ce que j’entends par là ? Il y a un certain nombre de nuances qui ont fait que la base d'acheteurs a été relativement limitée historiquement. Un exemple pourrait être le fait que la titrisation n’est généralement pas incluse dans les indices de référence. Les investisseurs soumis à des contraintes liées aux indices de référence n’ont donc généralement pas de demande pour la titrisation. Un autre investisseur majeur qui a été absent des marchés de crédit titrisé est composé de compagnies d'assurance.

C’est parce que les exigences de fonds propres de Solvabilité II, qui régissent les investissements des compagnies d’assurance en Europe, ont été historiquement punitives, après la crise financière mondiale, pour les compagnies d’assurance à investir dans le crédit titrisé. Vous pouvez voir que leurs investissements dans leur bilan sont très, très faibles En général, ils représentent moins de 1 % des actifs. Il est intéressant de noter que, si l’on compare cela à la situation aux États-Unis, la moyenne y avoisine plutôt les 20 %.

Aux États-Unis, ce type d’actifs bénéficie donc d’un acheteur de premier plan. En Europe et au Royaume-Uni, ce n'est pas le cas. Ce qui est particulièrement intéressant, c'est que des modifications de cette réglementation doivent entrer en vigueur en janvier ; il s'agit donc d'un sujet d'actualité brûlant en ce moment, et nous devrions assister à une réduction de ces exigences de fonds propres. Dans certains cas, de manière très dramatique, en particulier celui où le grand bénéficiaire sera les obligations adossées à des prêts ou CLO avec une notation AAA, c’est ce qui est attendu.

On peut s'attendre à ce que la demande commencer à augmenter de la part  de la base d'acheteurs d'assurance et potentiellement, une compression des spreads sous cet angle. En fin de compte, nous constatons également une offre très importante sur le marché ; il s’agit donc toujours d’un exercice d’équilibre entre ces deux forces. Pour conclure, je tiens à réaffirmer que nous ne considérons pas cela comme une prime de spread de crédit fondamentale, mais plutôt comme une prime liée à la structure technique du marché. C’est très intéressant de pouvoir y accéder en tant qu’investisseur en titrisation.

Lucy: Comme nous l’avons vu, cette classe d’actifs présente de nombreux avantages intrinsèques qui la rendent attractive pour les investisseurs en tant qu’allocation stratégique au sein de leurs portefeuilles, et particulièrement pertinente dans le contexte de marché actuel. Lorsque l’on examine cette classe d’actifs, on constate qu’elle peut être intégrée de différentes manières dans les portefeuilles des investisseurs. À un niveau très général, nous en avons présenté quelques-unes à l’écran.

Tout d’abord, à l’extrémité la plus liquide et de la plus haute qualité du spectre, les stratégies qui investissent dans la partie AAA notée du marché avec une durée de spread très courte constituent une excellente solution pour optimiser la trésorerie. Nous proposons ici des stratégies qui constituent des véhicules à liquidité quotidienne, conçus pour les investisseurs non pas pour les liquidités dont ils auront besoin dans quelques semaines, mais pour des placements à moyen et long terme.

Je pense que l’un des principaux domaines qui a suscité un vif intérêt de la part des investisseurs et généré une forte croissance sur notre plateforme se situe précisément dans ce segment intermédiaire, en complément des titres « investment grade ». À présent, les investisseurs sont globalement très exposés aux titres « investment grade », qu’il s’agisse de crédit d’entreprise ou de dette souveraine. Je pense que le crédit titrisé dans la partie « investment grade » du marché peut constituer un très bon complément à une partie de cette exposition plus traditionnelle aux titres « investment grade ».

Nous allons d’ailleurs le démontrer au cours des deux prochaines diapositives. Enfin, comme vous l’avez vu et entendu tout au long de la présentation de la plateforme et de celle consacrée aux classes d’actifs, il s’agit d’une classe d’actifs comportant des tranches de risque présentant des profils de risque et de rendement différents. À mesure que l’on descend dans la structure du capital les rendements proposés sont ici très attractifs. Pour les investisseurs à la recherche d’une plus grande diversification, de rendements cibles élevés et de rendements élevés, cette classe d’actifs peut constituer un très bon complément aux classes d’actifs plus traditionnelles telles que les prêts et la dette à haut rendement.

À présent, alors que nous mettons en évidence les avantages de cette classe d’actifs, mais aussi que nous présentons notre approche d’investissement sur ce marché, nous allons approfondir quelques-unes des stratégies que nous gérons et examiner leurs performances dans les contextes de marché récents. Très brièvement, nous commençons ici par notre stratégie plus large de crédit adossé à des actifs de qualité « investment grade », représentée par la ligne bleu foncé. Il s’agit d’un véhicule à liquidité quotidienne qui investit dans des actifs de crédit titrisés notés « investment grade », c’est-à-dire à partir de la tranche notée BBB et au-dessus.

En moyenne, vous constaterez qu’il s’agit généralement d’une stratégie très diversifiée, tant au niveau des fourchettes de notation que des classes d’actifs. La stratégie « high-grade », comme je l’ai mentionné, est véritablement conçue pour optimiser la trésorerie, avec un objectif de rendement légèrement inférieur et en se concentrant principalement sur la partie notée AAA du marché. Ce que nous présentons ici très simplement, c’est la performance de ces deux stratégies tant sur la période depuis le début de l’année que sur un horizon légèrement plus long, à savoir cinq ans.

Nous nous intéressons souvent aux performances depuis le début de l’année, car je pense que tout le monde a encore en mémoire l’environnement de marché précis dans lequel nous avons évolué au cours de cette année. Vous pouvez constater que les stratégies « investment grade » et « high-grade » ont toutes deux affiché une performance très solide. Ce constat est encore plus marqué lorsque l’on examine la période de cinq ans. Nous sommes passés d’un contexte en octobre 2021, où les spreads étaient en réalité plus serrés qu’aujourd’hui, et cela s'est prolongé jusqu'en octobre de cette année.

À présent, il est évident qu'au cours de ces cinq dernières années, les marchés ont dû faire face à de nombreux défis et à plusieurs périodes de volatilité. Une fois encore, vous pouvez constater que ces deux stratégies ont généré des performances très solides. Or, ce qui est très intéressant pour nous, et je suppose notamment pour le crédit titrisé, c’est qu’il est assez difficile de comparer les performances lorsqu’on ne dispose pas de nombreux indices de référence.

Nous procédons de plusieurs manières. Nous comparons nos performances à nos objectifs. Nous comparons nos performances à celles d’autres marchés du crédit. Enfin, nous comparons nos performances à celles de nos pairs. Ici, lorsque nous superposons certains autres marchés du crédit, vous pouvez constater que cela met vraiment en évidence les avantages de cette classe d’actifs ainsi que ceux de notre approche d’investissement.

De nombreuses courbes ont désormais été ajoutées à l’écran. Tout d’abord, comme le montre la ligne orange, nous avons ajouté les prêts européens en tant que nouvelle classe d’actifs à taux variable. Nous avons ajouté les obligations européennes à haut rendement en gris-brun, les obligations européennes « investment grade », un indice à duration courte, en vert. Enfin, l’indice de référence représentant uniquement les liquidités, en bleu clair.

Si l’on se concentre sur la période depuis le début de l’année, on constate ici une forte volatilité sur les marchés du crédit. On observe qu’une baisse des prêts s’est produite en premier lieu au début de cette année, sous l’effet de la volatilité du secteur des logiciels. Puis, bien sûr, la vague de ventes a suivi l’escalade du conflit au Moyen-Orient fin février. Ensuite, au fil des mois d’été, les marchés ont fait preuve d’un peu plus de résilience, malgré un contexte macroéconomique toujours très incertain. Puis, les marchés du crédit ont de nouveau affiché une certaine faiblesse. Tout d’abord, sous l’effet de la forte hausse des taux. Ensuite, d’une part, en raison de certaines inquiétudes croissantes liées au crédit, notamment sur le marché des obligations à haut rendement.

Comme vous pouvez le constater en comparant les performances des stratégies, celles-ci se sont en réalité montrées très, très résistantes. Cela s’explique par deux facteurs. Il s’agit des atouts de cette classe d’actifs. Le caractère variable des taux, une plus grande exposition au risque de consommation, ainsi qu’une diversification par rapport au risque purement d’entreprise. De plus, tout au long de cette période, nous avons activement rééquilibré les portefeuilles afin d’atténuer les baisses, tout en tirant parti des hausses.

Je ne reviendrai pas en détail sur les cinq dernières années, mais vous pouvez clairement observer à nouveau cette même dynamique. Il est clair que les marchés ont connu une forte faiblesse en 2022, avec la Russie, l’Ukraine et l’inflation. Les fonds de crédit titrisés ont certes subi une baisse. Mais celle-ci est bien moins importante que celle des autres indices de crédit.

Vous pouvez constater que les deux stratégies ont en réalité enregistré de très solides performances. Pour rappel, la ligne jaune correspond à la stratégie « high-grade », qui est un véhicule d'investissement axé sur la catégorie AAA. La ligne bleue représente la stratégie « investment grade » diversifiée, dont la notation de crédit se situe en moyenne autour de AA-. Des actifs de très, très haute qualité qui génèrent des performances extrêmement solides, tant à court qu’à long terme. À présent, pour la suite, j’ai mentionné que le volet « investment grade » est l’un des domaines clés où nous avons constaté une forte croissance au sein de notre plateforme et un vif intérêt de la part des investisseurs.

Ici, ce que nous présentons très simplement, c’est un aperçu des données des cinq dernières années. Que se passe-t-il lorsque l'on dispose d'un indice composé exclusivement de titres « investment grade » à court terme et que l'on y ajoute, par paliers de 10 %, des allocations à la stratégie de crédit adossé à des actifs « investment grade » que nous gérons ? Comme vous pouvez le constater en examinant les données historiques, cela permet d'améliorer le rendement global tout en réduisant la volatilité.

C’est d’ailleurs ce que montrent les graphiques que nous venons de passer en revue. Vous pouvez constater que l’impact est très significatif à mesure que vous augmentez votre exposition aux ABS « investment grade ». Nous sommes convaincus qu’il s’agit d’un complément fantastique pour les investisseurs, en plus de leurs allocations existantes en obligations d’entreprises et en titres souverains « investment grade ». Comme nous l’avons mentionné, nous analysons la performance de plusieurs façons.

L’une d’entre elles consiste à comparer nos performances à celles de nos pairs. Dans le domaine du crédit titrisé, je dirais qu’au sein de la catégorie « investment grade », de nombreux autres gestionnaires visent un objectif similaire au nôtre : investir dans la partie « investment grade » du marché, avec une exposition diversifiée au crédit garanti sous une forme liquide au quotidien. Notre équipe produit passe en revue l’univers Morningstar et sélectionne d’autres gestionnaires avec lesquels comparer nos performances, qui poursuivent tous un objectif similaire.

Nous avons enregistré, tant sur le long terme que sur le court terme, un historique de performances très solide par rapport à nos pairs, et cela s’inscrit à nouveau dans le cadre de cette stratégie « investment grade ». Comme vous pouvez le constater depuis le début de l'année, nous avons enregistré une performance parmi les meilleures de notre secteur, ce qui nous a permis d'atténuer considérablement certaines des baisses observées en début d'année, liées notamment au secteur des logiciels, à la volatilité, ainsi qu'au conflit au Moyen-Orient.

Vous pouvez constater que ces mêmes résultats ont été obtenus sur les cinq dernières années, ce qui nous permet de nous démarquer nettement de nos concurrents. Or, il est souvent assez difficile de déterminer avec précision ce qui a permis d’obtenir ces très bons résultats. En réalité, je pense que c’est la combinaison de nombreux facteurs. Nous accordons une grande importance à l’analyse de crédit ; l’examen approfondi des actifs sous-jacents , de la structure et de l’initiateur est donc un élément clé de notre processus d’investissement.

Même lorsque nous investissons dans ces tranches de rang très élevé, qui, comme vous avez pu le voir sur la diapositive présentée par Tom concernant la protection de crédit, vous protègent très efficacement contre une détérioration des garanties, nous restons fermement convaincus que ce processus d’analyse de crédit approfondi nous permet d’obtenir de solides performances. De même, je dirais que bon nombre des facteurs clés  tiennent à notre processus et à notre approche d’investissement globaux. Nous n’avons pas suffisamment de temps aujourd’hui pour aborder ce sujet en détail, mais en réalité, nous nous attachons à offrir une valeur relative très attractive. Nous recherchons en permanence les meilleures opportunités sur l’ensemble du marché.

La rotation de notre portefeuille est généralement plus élevée que celle de nos concurrents, mais nous estimons que cette approche présente un grand intérêt, comme le montrent clairement les performances de ce groupe de pairs. Pour conclure, je dirais que nous disposons d’un cadre de construction de portefeuille très solide, que nous avons conçu il y a maintenant cinq ans et que nous appliquons de la même manière depuis longtemps. Je pense que cette combinaison de l'accent mis sur l'octroi de crédit, l'accent sur la valeur relative, un cadre de construction de portefeuille très diligent et robuste qui est à l’origine de cette excellente performance par rapport à nos pairs.

Le dernier point à souligner est sans doute que nous sommes intégrés au sein de l’ensemble des activités de RBC, ce qui nous permet d’accéder à de nombreuses informations, à une vision macroéconomique approfondie et à de nombreuses discussions avec les autres spécialistes des marchés du crédit ici chez RBC. Je pense que c’est un véritable atout, car le crédit titrisé est une classe d’actifs qui peut souvent accuser un retard par rapport à d’autres segments du marché des titres à revenu fixe. Les informations que nous recueillons et les discussions que nous avons avec nos collègues sur les dynamiques en cours dans le segment du haut rendement ou des prêts peuvent réellement influencer certaines des décisions d’investissement que Tom et le reste des gestionnaires de portefeuille prendront.

Avant de passer aux questions, je voudrais très brièvement résumer la discussion que nous avons eue aujourd’hui : il s’agit véritablement d’une classe d’actifs susceptible d’apporter beaucoup de valeur aux investisseurs. Nous sommes convaincus que le crédit titrisé devrait constituer une allocation stratégique, et non simplement tactique, dans les portefeuilles des investisseurs, car cette classe d’actifs affiche en permanence des performances très attractives par rapport aux autres marchés du crédit. Cette performance s’explique par la combinaison des avantages énumérés sur cette page : l’exposition aux taux variables, une qualité de crédit très élevée, des structures très solides, des spreads attractifs et une duration des spreads plus courte.

Tous ces éléments combinés en font, selon nous, un ajout intéressant aux portefeuilles des investisseurs, mais en réalité, ce qui est à l’origine de cette très forte performance, c’est notre approche, grâce à laquelle nous avons obtenu cette performance solide par rapport à nos pairs grâce à notre processus d’investissement très actif et axé sur la valeur relative. Jetons un œil au Slido pour voir certaines des questions qui nous ont été posées. Tom, je pense que lors de la session d’aujourd’hui, nous avons passé beaucoup de temps à parler des avantages généraux de cette classe d’actifs, mais comment résumerais-tu les opportunités actuelles sur le marché du crédit titrisé ?

Tom: Bonne question. Merci. Je pense qu’il y a évidemment de nombreux avantages à investir dans les différents segments du marché, mais il y a également des avantages pour le portefeuille à disposer d’une exposition diversifiée au crédit titrisé. car lorsque nous mettons en œuvre cette gestion active dont vous parlez, nous répartissons le capital entre les différents segments du marché et à tous les niveaux de la structure du capital.

Nous réfléchissons en permanence à la valeur relative, non seulement entre les marchés de la titrisation et les marchés du crédit au sens large, mais aussi au sein même de la titrisation. Cela détermine la manière dont nous construisons nos portefeuilles à un moment donné. De toute évidence, c'est une période très intéressante. Pour l’instant, nous avons constaté une forte volatilité sur l’ensemble des marchés du crédit depuis septembre et la période post-estivale. Cela nous a conduits vers différents segments du marché. Cette fois-ci, les choses ne se déroulent en réalité pas comme d’habitude. Normalement, les CLO, qui constituent une partie de notre marché avec une durée de spread plus longue, présentent généralement une plus grande volatilité.

Ce que nous observons cette fois-ci, en réalité, c’est que les opportunités se présentent davantage dans les ABS et les RMBS, et en particulier sur les marchés des nouvelles émissions. Nous avons constaté un certain élargissement des spreads, et le fait que certains des plus gros acheteurs semblent rester en retrait. Parallèlement, nous avons observé une forte augmentation de l’offre, ce qui se produit toujours pendant la période de septembre-octobre. Le fait que nous ayons eu de la volatilité, moins de demande, et une offre plus élevée, notamment pour les obligations ABS (titres adossés à des actifs), a créé des opportunités sur le segment des nouvelles émissions.

Pour vous donner une réponse succincte, les ABS notés AA, par exemple, se sont révélés extrêmement attractifs ces derniers temps. Si l’on remonte à l’été, leur prix s’établissait entre 90 et 100 points de base au-dessus du taux au comptant, alors qu’aujourd’hui, nous avons participé, au cours des deux derniers mois environ, à certaines transactions où nous avons obtenu plus de 150 points de base. C'est une variation importante du spread pour un placement de très grande qualité. Pour répondre à la question, aujourd'hui, c'est dans les ABS et les RMBS que nous voyons la meilleure valeur. Nous restons en retrait, avec une petite exposition aux CLO, en attendant de voir comment cette opportunité évolue.

Lucy: Parfait. Je suppose que cette question fait suite à la réponse que vous venez de donner, étant donné qu’une part non négligeable de la volatilité observée cette année est liée à l’IA. Comment percevez-vous l’impact de l’IA sur cette classe d’actifs de manière plus générale ? Vous avez bien sûr déjà mentionné les CLO (titre d'emprunt collatéralisé), mais que pensez-vous des risques liés au crédit titrisé ?

Tom: Je pense, comme Sid l’a laissé entendre dans son introduction, que l’IA est en train de changer le monde. Je ne pense pas qu’il y ait un seul aspect de notre vie quotidienne ou des marchés financiers qui en soit totalement épargné. Ce que je dirais, c’est que, sur nos marchés, grâce à cet effet de mise en tranches, on peut cibler des investissements de très haute qualité qualité qui nous éloignent davantage des risques idiosyncratiques sous-jacents au sein des portefeuilles.

De plus, une grande partie de nos investissements porte sur des classes d’actifs plus récurrentes, disons liées à la consommation, c’est-à-dire au sein des ABS et des RMBS. Celles-ci sont bien plus à l’abri des impacts directs de l’IA. Au sein de nos classes d’actifs, que ces impacts directs deviennent les plus significatifs, c’est dans le domaine des CLO car ces titres ont pour sous-jacent des prêts d’entreprise. Je pense qu’il peut être très difficile d’identifier, à un moment donné, les gagnants et les perdants de l’IA.

L'avantage dont nous bénéficions en tant qu'investisseurs dans les titres de titrisation, en particulier lorsque l'on se tourne vers les segments « investment grade » et supérieurs du marché, est que nous sommes couverts contre ces risques idiosyncratiques. Il n’est pas nécessaire de savoir exactement quelle entreprise va s’en sortir et laquelle va faire faillite, tant que l’on dispose d’une protection suffisante pour résister à une vague importante de défauts de paiement, ce qui, selon nous, est certainement le cas au niveau BBB et à un niveau supérieur dans les marchés CLO, on se retrouve ainsi mieux protégé contre les risques qui prévalent aujourd’hui sur les marchés. Il est certain que l’IA n’est pas près de disparaître, et elle constituera une cible importante pour les marchés financiers à l’avenir.

Lucy: Oui, tout à fait. Encore une fois, c’est une question à laquelle vous avez en partie répondu, mais je pense qu’elle est très importante, en particulier compte tenu de la forte hausse des investissements dans des produits tels que les ETF (Fonds négocié en bourse) de CLO (créance adossé à des prêts). Selon vous, quels sont les avantages d’investir dans des portefeuilles plus largement diversifiés dans le crédit titrisé plutôt que dans des placements se concentrant exclusivement sur une seule classe d’actifs ?

Tom: J’ai abordé ce point dans la première question, mais en fin de compte, je pense qu’il y a d’énormes avantages à disposer d’un portefeuille diversifié du point de vue d’un gestionnaire de portefeuille, car ces segments du marché ne sont pas entièrement corrélés les uns aux autres, ce qui nous permet, en cas de volatilité, de vendre les segments du marché qui affichent de bonnes performances et peut-être d’acheter des segments du marché qui offrent davantage de valeur à un moment donné. Cette diversification est très importante.

Comme je l’ai dit, en règle générale, la stratégie consiste à privilégier les ABS et les RMBS, qui présentent une durée de spread plus courte et, par conséquent, une volatilité des spreads généralement moindre. Par exemple, le Liberation Day en est un excellent exemple : nous avons vendu des actifs jusqu’au Liberation Day, même après le Liberation Day, à partir de la partie ABS et RMBS du portefeuille et les réinvestissions dans des CLO, qui avaient subi une plus forte correction en termes de spread et de cours. C’est la stratégie classique.

Comme je l’ai dit, aujourd’hui, le contexte est légèrement différent, et nous faisons, je suppose, l’inverse à certains égards, en investissant dans des ABS et des RMBS sur les marchés des nouvelles émissions. En fin de compte, cette diversification permet d’obtenir les solides rendements de portefeuille que vous constatez actuellement et que nous avons démontrés sur de nombreuses périodes.

Lucy: Je pense qu’il y a encore deux questions que j’aimerais poser. Ce sont deux très bonnes questions, car je crois qu’elles reviennent souvent lors de nos réunions avec les investisseurs. Vous avez beaucoup parlé de la manière dont nous pouvons rééquilibrer activement les portefeuilles. Comment évalueriez-vous la liquidité du marché ? Peut-être en comparant les titres de crédit titrisés notés « investment grade » à des obligations d’entreprises notées « investment grade » ?

Tom: Je suppose que nous avons beaucoup parlé des autres avantages et des rendements offerts par le marché. Si l’on considère que la liquidité est, bien évidemment, un autre élément clé de la gestion des portefeuilles, cela a, là encore, été démontré à maintes reprises au cours des cinq dernières années et au-delà. Je pense que l'intérêt de disposer de ces paires de volatilité, et même avant cela, c'est que nous sommes en mesure de mettre en évidence non seulement la performance de la classe d'actifs, mais aussi la liquidité qu'elle offre.

Je pense que le principal exemple que nous ayons eu au cours des cinq dernières années environ a été la crise du LDI en septembre 2022, lorsque « mini-budget » au Royaume-Uni a entraîné une importante vente massive de « gilts » (obligations d'État britanniques), et qu’on a assisté à une importante rotation des portefeuilles au détriment des titres de crédit titrisés. Nous avons observé, au cours de ces deux à trois semaines, une grande quantité d'offres envahir le marché, et cela s’est déroulé de manière très ordonnée. Ces offres ont été très bien absorbées. Nous pouvons bien sûr transmettre des données à toute personne intéressée, car nous disposons de nombreuses données couvrant cette période, mais pas seulement cette période, mais je suppose aussi sur une période plus longue.

Plus précisément, à cette époque, il y a eu un choc d’offre considérable. Il a été très bien absorbé, et cela constitue une excellente étude de cas concernant la liquidité disponible sur le marché. Pour répondre succinctement à la question, la liquidité au sein de notre secteur a été très bonne, et cela s’est vérifié au cours des cinq dernières années.

Lucy: Parfait. Je pense que la dernière question pour conclure, j’espère que nous avons réussi aujourd’hui à bien expliquer certaines des caractéristiques de cette classe d’actifs. Écoutez, cette question mentionne : « Cette classe d’actifs est assez complexe. Comment justifieriez-vous une allocation dans les portefeuilles par rapport à des actifs traditionnels de qualité « investment grade », qui sont mieux compris ? »

Tom: Je pense que, comme vous l’avez dit, nous avons, je l’espère, démontré au cours de ce webinaire, les avantages d'avoir une allocation en complément d'un portefeuille traditionnel de titres de qualité « investment grade », dans la classe d’actifs des titres de crédit titrisés. Cette question de la complexité revient de temps à autre. Je suis en réalité fermement convaincu que cette classe d’actifs n’est pas complexe, en particulier, je pense, lorsque les investisseurs établissent un parallèle entre complexité et risque. Si vous considérez que complexité est synonyme de risque, je pense que ce n’est absolument pas le cas sur notre marché.

Je vais peut-être essayer d’expliquer pourquoi j’ai cette opinion sur l’utilisation du terme « complexité ». Prenons l’exemple d’un RMBS : un titre adossé à des créances immobilières résidentielles est garanti par des prêts hypothécaires résidentiels. Il s’agit d’un type d’instrument financier que beaucoup de gens possèdent, ils le connaissent donc très bien. Un RMBS consiste à acheter un portefeuille de prêts hypothécaires. Un portefeuille peut contenir 2 000, 3 000 ou 4 000 prêts hypothécaires, tous exactement identiques à ceux que vous ou moi pourrions avoir sur nos propres biens immobiliers. Ensuite, une entité ad hoc, un FCT (Fonds Commun de Titrisation) (SPV)du RMBS, émet alors des titres de créance. Elle émet des obligations RMBS afin de financer l’achat de ces prêts hypothécaires.

Je pense que ce qui est vraiment important, c’est que cette entité n’a pas la liberté d’agir comme elle l’entend. Son seul risque réside dans ces prêts hypothécaires. Son seul risque sera toujours ces prêts hypothécaires. Il n’y a pas d’équipe de direction au sein de cette entité qui prendrait des décisions au quotidien. Vous n’allez pas vous réveiller un beau matin pour découvrir que l’équipe de direction a décidé d’émettre davantage de dette afin de procéder au rachat par endettement d’une autre entreprise, dans le but de modifier le profil de risque des objectifs que cette entité s’efforce d’atteindre.

Il existe des règles très strictes concernant la manière dont cette entité doit se comporter, et elles sont toutes consignées dans le prospectus. Évidemment, cela nécessite une analyse approfondie. Nous devons analyser les garanties. Nous devons analyser la structure de répartition des pertes et le comportement potentiel des différentes transactions. Ce que je dirais, c’est que les structures elles-mêmes se sont assez standardisées au fil du temps. Elles sont toutes d’une très grande qualité. C’est une activité que nous exerçons, et que nous maîtrisons parfaitement. De notre point de vue, je dirais qu’elles ne sont pas complexes sous cet angle. Il est clair qu’un travail important en matière de crédit est nécessaire pour s’assurer que nous réalisons des investissements solides, et que l’analyse que nous vous avons présentée tout à l’heure est valable.

Lucy: Je pense qu’un aspect qui est peut-être davantage mal compris est justement le niveau de transparence dont nous disposons lorsque nous investissons dans ces actifs : toutes ces informations détaillées sur les garanties, comme vous l'avez mentionné, ainsi que le prospectus détaillé, tout cela sont vraiment utiles pour effectuer une analyse préliminaire avant de procéder à un investissement.

Tom: Oui, exactement. Pour chaque investissement que nous réalisons, nous disposons d’une liste détaillée des garanties individuelles, qu’il s’agisse de prêts immobiliers, de prêts automobiles ou de prêts aux entreprises. Le prospectus contient des informations précises indiquant que, pour chaque dollar, chaque euro, ou chaque livre provenant de ces créances, qu’il s’agisse d’un remboursement anticipé, d’un défaut de paiement, et ainsi de suite, comment ces fonds circulent ensuite à travers la structure et sont versés aux tranches notées de AAA à BBB.

En résumé, je dirais sans hésiter qu’il ne s’agit pas d’une catégorie d’actifs complexe, surtout si l'on associe le terme « complexe » à une notion de « à haut risque ». Tous ces avantages dont nous avons parlé sont très bien compris et constituent un atout pour les portefeuilles des investisseurs.

Lucy: Oui, tout à fait. Très bien, merci Tom. Merci à tous d’avoir participé, merci pour vos excellentes questions. Nous n’avons pas pu aborder certaines d’entre elles aujourd’hui ; si vous avez des questions en suspens, n’hésitez pas à contacter votre conseiller commercial RBC. Merci.