La pausa estiva dei mercati finanziari europei non ha interessato gli investimenti distressed quest'anno e il mese di agosto ha visto un'intensa attività. In particolare, è stato il settore dei prestiti a registrare un aumento dell'attività, che è tipicamente più tranquillo rispetto al mercato obbligazionario a causa della natura privata del mercato dei prestiti. Si è registrato un forte aumento del numero di prestiti classificati come stressed o distressed, passati da 75 prestiti di 43 società alla fine di luglio a 97 prestiti di 49 società alla fine di agosto1.
Nomi come Inovie, Biscuit International, Kloeckner Pentaplast e Merlin Entertainments hanno fatto notizia sulla stampa finanziaria, mettendo in evidenza che le difficoltà economiche e normative e la recente tempesta perfetta di problemi per le aziende (tra cui la guerra in Ucraina, le interruzioni delle forniture, l'incertezza sui dazi e la crescita europea fiacca) interessano l'intero settore.
Un caso particolarmente interessante è quello di Merlin che, il 20 agosto, è stata declassata a CCC da S&P. L'operatore di parchi a tema ha fatto notizia per il declassamento del rating, ma anche perché, ora, influisce sui panieri CCC di tutti i Collateralized Loan Obligation (CLO) interessati con S&P come fornitore di rating. S&P ha citato il persistente elevato consumo di cassa e una struttura del capitale ritenuta insostenibile come motivazioni del declassamento.
Un altro ambito di recente interesse è stato quello delle sentenze dei tribunali in materia di operazioni di gestione della passività (liability management exercises - LME). Come illustrato nel nostro precedente articolo, è ormai evidente che non si può più dare per scontato che gli investitori in società in fase di ristrutturazione (operativa, finanziaria o entrambe) possano restare in disparte e aspettarsi un trattamento equo.
La tendenza a optare per operazioni aggressive di gestione delle passività è iniziata negli Stati Uniti e ora si sta diffondendo anche in Europa, anche se l'attuale tendenza negli Stati Uniti mostra un passaggio da transazioni di tipo aggressivo a transazioni più moderate, mentre in Europa si verifica il contrario. La “violenza” associata alle operazioni di gestione delle passività era considerata meno minacciosa in Europa, poiché la legislazione offre generalmente una maggiore protezione ai creditori di minoranza, impone restrizioni più severe alle azioni dei dirigenti delle società e comporta il rischio di essere inseriti nella lista nera degli investitori.
Le operazioni di gestione delle passività sono diventate sempre più diffuse via via che le aziende cercano di gestire i propri debiti senza ricorrere a procedimenti formali di fallimento. In risposta alla proliferazione di tali operazioni, i creditori stanno attivamente cercando misure protettive per salvaguardare le loro posizioni da future transazioni svantaggiose. Le misure protettive possono includere accordi di cooperazione tra i finanziatori e la potenziale minaccia di contenzioso da parte degli investitori di minoranza.
Le recenti sentenze dei tribunali britannici si sono fortemente orientate verso l'equità nei confronti dei creditori di minoranza, come si è visto nei casi Waldorf e Petrofac, il che aggiunge un ulteriore livello di complessità alle ristrutturazioni. Sebbene le complessità relative alle operazioni di gestione delle passività per le strutture di capitale più grandi persisteranno nel prossimo futuro, nel mid-market europeo prevediamo che le ristrutturazioni convenzionali continueranno a dominare la scena, grazie alle strutture di capitale più semplici e alla capacità di influenzare le procedure di ristrutturazione. Ciò può rendere più semplice, in teoria, il raggiungimento di un accordo consensuale, il che ci pone in una posizione privilegiata per ottenere risultati significativi.
Le continue incertezze macroeconomiche che riguardano la politica globale, la crescita debole in molti settori europei, le pressioni sui costi e le condizioni finanziarie più rigide potrebbero portare a un continuo aumento delle opportunità per chi investe in special situations. Le dimensioni di queste opportunità di mercato e il fatto che il mid-market europeo sia meno competitivo hanno portato a una forte performance da inizio anno.
Per gli investitori che dispongono della flessibilità necessaria per perseguire un approccio focalizzato sulle special situations nell’ambito del credito, il mercato europeo di fascia media offre interessanti opportunità con il potenziale di generare rendimenti adeguati al rischio. Prevediamo che questa opportunità si protrarrà e che vi siano validi motivi per gli investitori per aumentare l'allocazione a questa strategia.
1 Top of the Flops — European Distressed Watchlist August 2025 (9fin).
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