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Gilt inglesi: la tempesta dopo la calma
Il nuovo governo laburista ha promesso stabilità economica e crescita, ma nelle ultime settimane la fiducia degli investitori nel mercato dei Gilt britannici è stata messa alla prova. Neil Mehta, Investment Grade Portfolio Manager, evidenzia le forze strutturali che influenzano l'economia del Regno Unito e le implicazioni dei recenti movimenti di mercato per gli investitori.
Punti chiave
- Il contesto di crescita del Regno Unito si sta deteriorando, con le finanze pubbliche messe a dura prova e l'inflazione non ancora domata..
- Ciò si è riflesso in una maggiore volatilità e in una minore liquidità nel mercato dei Gilt.
- Il premio di rischio che il mercato attribuisce agli asset britannici potrebbe persistere fino a un cambiamento di policy.
Un inizio d'anno difficile
Poche settimane fa, il rendimento dei Gilt a 30 anni è salito al livello più alto da oltre un quarto di secolo, con l'aumento dei costi di finanziamento che ha fatto notizia sulle prime pagine.
Sebbene questo recente aumento dei rendimenti dei Gilt possa essere attribuito, in una certa misura, a fattori esterni (come l'aumento dei rendimenti dei Treasury statunitensi) e tecnici (nuove emissioni di Gilt), le forze strutturali continuano ad affliggere l'economia del Regno Unito, moderando la crescita ma in particolare sul fronte dell'inflazione.
Un fattore chiave dell'inflazione dei servizi, sotto forma di salari, continua a muoversi nella direzione sbagliata, con gli ultimi salari del settore privato al 6,0% su base annua, il livello più alto da febbraio 2024. Nel frattempo, i costi degli affitti aumentano dell'8% all'anno e si dimostrano vischiosi, mentre l'impatto degli aumenti del cancelliere Reeves all'assicurazione nazionale dei datori di lavoro probabilmente peserà ulteriormente sui costi portando a un aumento dell'inflazione.
Ci stiamo anche avvicinando a un periodo chiave per gli incrementi annuali dei prezzi in molte utility, con aumenti superiori all'inflazione delle bollette dell'acqua, delle tasse comunali, delle bollette energetiche e delle bollette telefoniche. I recenti PMI dei servizi hanno evidenziato un'accelerazione dell'inflazione dei costi dei fattori produttivi, che ha raggiunto un massimo da otto mesi, mentre un'indagine della Camera di Commercio britannica ha evidenziato un forte calo del sentiment, con oltre il 50% delle aziende che prevede di aumentare i prezzi nei prossimi mesi. Ciò si aggiungerà alla compressione dei budget dei consumatori.
Ancora nessun sollievo
Sebbene di recente si sia verificata una certa disinflazione, questa è avvenuta a partire da livelli elevati. La parte "vischiosa" dell'inflazione relativa ai servizi è scesa al 4,4% su base annua, una percentuale ancora incompatibile con un ritorno dell'inflazione di fondo al 2% su base sostenibile.
L'ascesa dei rendimenti obbligazionari è stata più graduale rispetto al "mini-bilancio" del governo di Liz Truss nel 2022, poiché gli investitori si sono resi conto che le forze strutturali del Regno Unito non stanno scomparendo e al governo rimangono poche opzioni. Se le tasse non vengono aumentate o la spesa non viene tagliata ulteriormente, potremmo continuare a vedere questi rendimenti aumentare e il premio di rischio guadagnare ulteriore trazione.
Rendimenti dei Gilt: più alti più a lungo
Gli investitori in Gilt sono più paranoici dal 2022, in quanto ha messo in luce alcune sfide chiave che il Regno Unito deve affrontare per rimettere in ordine le proprie finanze in un contesto di tassi di interesse più elevati. Ciò si riflette in una maggiore volatilità e in una minore liquidità nel mercato dei Gilt.
Il premio di rischio che il mercato attribuisce agli asset del Regno Unito potrebbe persistere più a lungo questa volta, data la riluttanza del governo, per ora, a cambiare rotta dopo il bilancio dello scorso autunno, che ha scatenato l'ultimo episodio.
Data la nostra visione pessimistica sul contesto di inflazione e crescita, riteniamo che i rendimenti dei Gilt rimarranno più alti più a lungo, con il rischio che i mercati arrivino ai ferri corti con la politica governativa. Il giorno della resa dei conti per i Gilt potrebbe finalmente innescare un cambiamento nella direzione politica dei prossimi mesi.
L'effetto Trump
Guardando oltreoceano, Trump mira a sostenere l'economia statunitense attuando politiche pro-crescita in materia di deregolamentazione, riduzione delle tasse e prezzi dell'energia. Ciò potrebbe mantenere elevati i rendimenti obbligazionari a lungo termine, con un effetto a catena sui mercati dei tassi core, come i Gilt. Tuttavia, le sfide principali sono interne sul fronte dell'inflazione, della crescita e della fiscalità.
Posizionamento
Dal punto di vista degli investimenti, a nostro avviso, i Gilt a lungo termine non riflettono ancora pienamente i premi al rischio associati a un contesto fiscale difficile, con pressioni inflazionistiche persistenti ed elevate. I prezzi (rendimenti) dovrebbero aggiustarsi al ribasso (al rialzo) per riflettere le massicce esigenze di finanziamento lordo del governo britannico, l'eccesso di inflazione, la crescita debole, le aspettative di disavanzo più elevate e l'aumento del rischio politico.
Continuiamo a pensare che la curva sia matura per un ulteriore irripidimento. A questi livelli siamo neutrali sui Gilt, ma corti sulla GBP prima del bilancio e rispetto al dollaro.
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