Malin al centro del blocco… e degli altri mercati globali

Malin Rosengren, Investment Grade Portfolio Manager, condivide le sue riflessioni su tre interessanti sviluppi nei mercati obbligazionari governativi globali

1. Alla ricerca di ancore fiscali in un mare di debito crescente

Si è prestata molta attenzione alla sostenibilità del debito e all'equilibrio tra offerta e domanda di asset, con Francia, Stati Uniti, Regno Unito e Giappone che stanno affrontando gravi problemi. Sebbene l'aumento dell'accumulo del debito pubblico globale non sia certamente una novità, il passaggio verso il predominio fiscale nell'attuale contesto fa suonare un campanello d'allarme per gli investitori obbligazionari.

Cosa c'è di diverso ora?

• L'inflazione rimane elevata nei mercati sviluppati di tutto il mondo e probabilmente rimarrà strutturalmente più alta, sostenuta dalla transizione globale che si allontana dal libero scambio, dalla globalizzazione e da politiche di immigrazione aperte. Ciò implica che per contenere l'inflazione sarà probabilmente necessario un tasso di interesse di equilibrio più elevato.
• La prociclicità dell'aumento dei disavanzi di bilancio e la generale mancanza di rigore fiscale, in un momento in cui i maggiori pagamenti degli interessi stanno erodendo i bilanci pubblici. L'accumulo di debito, che in precedenza era conveniente, diventa costoso in un contesto di tassi di interesse più elevati. Nel frattempo, l'andamento demografico rischia di esercitare una pressione crescente sulla spesa pubblica e di portare a un ulteriore accumulo di debito, aumentando così l'offerta di obbligazioni e riducendo la domanda, poiché i risparmiatori in pensione ritirano i propri risparmi dai fondi pensione.
• Questo sta accadendo contemporaneamente in tutto il mondo.
  
  

Cosa significa questo per gli investitori?  

La qualità del credito diventa una componente sempre più importante nel trading dei titoli di Stato globali, in particolare nella parte lunga della curva. Gli investitori dovrebbero privilegiare i governi con un debito netto inferiore e che dimostrano rigore fiscale, con sistemi pensionistici ben finanziati. L'Australia si distingue per essere particolarmente solida in questi parametri e, a nostro avviso, un titolo con rating AAA che offre rendimenti intorno al 5% è un acquisto piuttosto interessante.

Monitoraggio fiscale del FMI – debito netto in % del Pil

^{Fonte: IMF, ad aprile 2025.}

2. Il fascino del dollaro australiano

A livello nazionale, la RBA sembra avere poco margine di manovra per un ulteriore allentamento monetario.

• Il dato sull'inflazione complessiva per il mese di luglio è salito di 0,9 punti percentuali al 2,8% su base annua, indicando che le pressioni sottostanti sui prezzi potrebbero essere più intense di quanto previsto dalla banca centrale. Sebbene fosse previsto un aumento del dato a causa degli sconti sull'elettricità, l'incremento dei prezzi al consumo è stato più consistente e diffuso di quanto ipotizzato.
• I prezzi delle abitazioni sono tornati a salire, a testimonianza di una delle transizioni politiche più rapide a livello globale, data la prevalenza dei mutui a tasso variabile preferiti dagli acquirenti australiani. La crescita dei prezzi delle abitazioni incoraggia anche i consumi delle famiglie attraverso un effetto ricchezza positivo, particolarmente forte in Australia.
• La crescita reale del Pil è solida all'1,8% su base annua nel secondo trimestre¹, con la spesa delle famiglie che acquista slancio, grazie al boom della ricchezza delle famiglie in un mercato del lavoro rigido.
• Le condizioni finanziarie potrebbero essere più favorevoli rispetto alle previsioni della RBA. La crescita del credito dello 0,7% su base mensile e del 7,2% su base annua registrata a luglio suggerisce che l'economia sta riprendendo slancio.

Quali sono le implicazioni in termini di investimento?

• Poiché abbiamo assunto una posizione decisamente più ribassista sul dollaro, il dollaro australiano dovrebbe beneficiare di un buon sostegno. I fondamentali sono positivi in termini di crescita, differenziale dei tassi di interesse (con la Fed che allenta la politica monetaria e la RBA che la mantiene invariata), ToT (prezzi del minerale di ferro elevati) e il rischio di coda di vedere i super fondi aumentare ulteriormente i coefficienti di copertura da questo punto in poi.

Tasso di disoccupazione nel blocco del dollaro

^{Fonte: Bloomberg, dal 18 settembre 2015 al 31 agosto 2025.}

3. Canada – più difficoltà del previsto, la BoC taglierà nuovamente i tassi

• Il mercato del lavoro canadese ha continuato a indebolirsi ad agosto, con una variazione netta dell’occupazione che indica un nuovo mese di perdite nette di posti di lavoro pari a -65,5 mila (dopo i -40,8 mila di luglio), mentre il tasso di disoccupazione è salito ulteriormente al 7,1%².
• Il grado di debolezza che sta emergendo nell’economia canadese risulta in parte sorprendente, considerando che i dazi effettivi applicati dagli Stati Uniti al Canada rimangono significativamente inferiori rispetto a quelli imposti ad altri partner commerciali e dovrebbe quindi favorire il commercio canadese rispetto ai concorrenti.
• La BoC sarà sensibile alla debolezza del mercato del lavoro, che finora è stata un fattore determinante nella sua funzione di reazione durante il ciclo di allentamento. Nell’ultima conferenza stampa della BoC di agosto, Macklem ha ribadito che la banca si concentrerà su quanto la debolezza delle esportazioni si riversi sull’occupazione, sugli investimenti delle imprese e sulla spesa delle famiglie. Pertanto, i recenti dati sull’occupazione offrono alla BoC una solida motivazione per ulteriori misure di allentamento.
• La capacità della BoC di procedere con ulteriori misure di allentamento sarà limitata dalle pressioni inflazionistiche. Sebbene l’inflazione headline sia rimasta sotto controllo, l’inflazione core ha ripreso slancio nel corso dell’anno e ora si colloca nella fascia superiore dell’intervallo obiettivo della BoC.

Cosa potrebbe succedere prossimamente?

• È improbabile che la BoC riprenda i tagli dopo una pausa, e probabilmente ne effettuerà solo un altro – pertanto, se deciderà di intervenire nuovamente, è possibile che si tratti di una serie di tagli. Ciò dovrebbe far aumentare ulteriormente la pendenza della curva e superare le previsioni implicite dal mercato.
• Il Canada sta affrontando il rischio di una rinegoziazione dell'USMCA, che sarà il fattore più critico nel determinare la sua capacità di superare la tempesta. Sebbene l'USMCA debba essere rinnovato solo nel luglio del prossimo anno, stiamo già vedendo che gli Stati Uniti stanno pianificando di compiere il primo passo verso la rinegoziazione dell'USMCA entro il prossimo mese (tramite consultazioni pubbliche). Questo sarà l'aspetto più importante da tenere d'occhio.
• Il rallentamento della crescita negli Stati Uniti rappresenta un ulteriore ostacolo per l'economia canadese.
• Il bilancio fiscale canadese di ottobre potrebbe dare impulso all'economia e alleggerire il peso della politica monetaria.

<sup>1. Conti nazionali australiani: reddito nazionale, spesa e prodotto, giugno 2025 | Australian Bureau of Statistics
2. Statistics Canada, 2025.</sup>