Reazioni a catena

Le criticità nascoste potrebbero destabilizzare i mercati in questo momento

I dati sull'inflazione statunitense in linea con le attese pubblicati questa settimana hanno consolidato le aspettative di un nuovo taglio dei tassi da parte della Federal Reserve nella prossima riunione del FOMC di settembre. Sebbene alcune voci dissenzienti possano invocare un taglio di 50 punti base, la corrente principale all'interno della Fed sembra propensa ad approvare una riduzione di 25 punti base dei tassi di interesse, lasciando il tasso effettivo dei Fed Fund appena sopra il 4%, con la prospettiva di ulteriori interventi nelle riunioni successive.

In questo senso, è ampiamente riconosciuto che, quando le banche centrali iniziano a tagliare i tassi, si presume che ci sarà più di un aggiustamento in un ciclo di interventi. Da questo punto di vista, l'attenzione sarà focalizzata sui segnali che evidenziano la traiettoria e la destinazione della politica monetaria, mentre ci avviciniamo al 2026.
Per quanto riguarda la debolezza del mercato del lavoro, la revisione al ribasso delle precedenti stime sull'occupazione NFP di 911.000 lavoratori è stata ampiamente anticipata dai mercati, alla luce dei precedenti commenti del BLS. Tuttavia, il quadro più debole dell'occupazione è stato determinante nel cambiamento di orientamento della Fed.

Ciò detto, il forte calo dell'immigrazione e la contrazione dei lavoratori stranieri significano che il tasso di pareggio per mantenere stabile la disoccupazione è inferiore rispetto al passato, quando l'offerta di manodopera disponibile cresceva più rapidamente. In questo contesto, i dati mensili sull'occupazione che indicano circa 70.000 nuovi posti di lavoro possono sembrare abbastanza normali, anche se il totale può apparire modesto rispetto a quanto registrato storicamente in passato.
Tuttavia, con le aziende che investono nell'intelligenza artificiale e ottengono guadagni in termini di efficienza, il tono di fondo del mercato del lavoro potrebbe rimanere relativamente debole per qualche tempo. Ad esempio, è interessante osservare un calo dei posti di lavoro nel settore tecnologico, poiché questi posti di lavoro iniziano ad essere sostituiti dalle macchine.

Da questo punto di vista, è interessante notare che, nonostante la rapida crescita degli utili delle aziende che compongono il MAG-7, il numero di persone impiegate complessivamente da queste aziende è effettivamente diminuito nel corso dell'ultimo anno.

Per quanto riguarda la corsa alla successione di Powell alla presidenza della Fed, sembra che il presidente Trump abbia ristretto il campo a tre candidati rimasti: Kevin Hassett, Kevin Warsh e Christopher Waller.

Sebbene Warsh sia noto per abbracciare una dottrina più radicale, desiderando ridurre drasticamente il bilancio della Fed, i mercati sembrano in qualche modo rassicurati dal fatto che il candidato provenga dalla corrente principale e sia un esponente di una corrente molto più anticonformista, considerando alcuni nomi circolati nelle ultime settimane. È altamente probabile che la scelta finale ricadrà su qualcuno molto vicino alla posizione desiderata dall'amministrazione per quanto riguarda l'istituzione e le opinioni sull'economia e la politica monetaria.

In questo contesto, continuiamo a prevedere una Fed più incline alla politica accomodante nel 2026 e forse più soggetta a maggiori accuse di interferenza politica. Se l'inflazione rimarrà moderata, allora i tagli dei tassi potrebbero non essere un problema. Tuttavia, la situazione potrebbe diventare molto più scomoda se il momentum dei prezzi mostrasse segni di accelerazione.

In Francia, il presidente Macron ha nominato Sébastien Lecornu nuovo primo ministro in sostituzione di Bayrou, destituito dall'incarico. Come discusso la scorsa settimana, i partiti politici di centro sono stati motivati dall'esigenza di evitare nuove elezioni e di non consegnare una potenziale vittoria al Rassemblement National, partito di estrema destra.

Tuttavia, sarà ancora molto difficile concordare un bilancio con misure sufficienti a soddisfare Bruxelles, per quanto riguarda il deficit, senza alimentare le tensioni populiste. Con la ricerca di un compromesso che porti a minori tagli di bilancio, prevediamo che il deficit supererà gli obiettivi prefissati e continuerà ad aumentare la pressione a lungo termine sulla traiettoria del debito pubblico francese. Gli OAT potrebbero recuperare alcune delle loro recenti perdite, ma riteniamo che il rialzo dello spread potrebbe essere limitato.

Inoltre, una situazione politica polarizzata potrebbe continuare ad avvantaggiare i partiti estremisti, poiché gli investitori potrebbero iniziare a preoccuparsi dell'esito delle elezioni presidenziali del 2027.

Rispetto ad altri paesi come l'Italia, la cui popolazione ha imparato da tempo che il paese non può permettersi di vivere al di sopra delle proprie possibilità, sembra che la società francese sia ostinatamente resistente a questa realtà. Da questo punto di vista, l'affidabilità creditizia e i rating del credito della Francia continueranno probabilmente a deteriorarsi nel medio termine.

La Francia non è stata l'unica a perdere un primo ministro la scorsa settimana. In Giappone, Shigeru Ishiba si è dimesso a seguito delle pressioni prolungate all'interno del suo partito, dopo i risultati deludenti alle recenti elezioni della Camera Alta. Inizialmente, i titoli di Stato giapponesi e lo yen si sono indeboliti all'idea che un candidato come Sanae Takaichi potesse sostituirlo, spingendo per un ulteriore allentamento fiscale e per la fine degli aumenti dei tassi da parte della BoJ.

Tuttavia, con un contesto macroeconomico diverso rispetto a 12 mesi fa, sembra che Shinjiro Koizumi possa ora essere il favorito. In questo caso, ci aspetteremmo che lo yen e il mercato obbligazionario recuperassero parte della loro recente sottoperformance.

Nel frattempo, nel Regno Unito, è stata la volta del vice primo ministro di dimettersi, a seguito delle rivelazioni relative al mancato pagamento delle imposte. Ora ci sarà un'elezione alla leadership votata dai membri del partito, che potrebbero spingere per un candidato ancora più di sinistra rispetto a Rayner, data la crescente frustrazione nei confronti di Starmer e del suo Cancelliere, Reeves, all'interno del più ampio movimento laburista.

Sebbene la probabilità che Starmer stesso venga estromesso nel breve termine possa essere diminuita a seguito dell'uscita di scena di Rayner, nel medio termine la situazione potrebbe diventare ancora più difficile da controllare per lui.

Nel frattempo, con i lavoratori della metropolitana di Londra (ancora una volta) in sciopero, l'immagine di un Paese in difficoltà sia dal punto di vista economico che politico rimarrà difficile da scalfire. Con questo peso sul sentiment delle imprese e dei consumatori, sembra che gli asset britannici e la sterlina potrebbero continuare a essere messi alla prova nel prossimo futuro.

La curva statunitense si è appiattita durante la scorsa settimana. Potrebbe esserci un certo sollievo nel sentire che Trump non sta prendendo in considerazione un outsider per la carica alla Fed, il che contribuisce a stabilizzare i rendimenti a lungo termine. Tuttavia, per quanto riguarda la curva, abbiamo sempre pensato che la prossima fase di aumento della pendenza sarebbe stata guidata dal calo dei tassi di interesse, più che dalla vendita di obbligazioni a lungo termine, e quindi ci aspettiamo che ciò avvenga quando il FOMC riprenderà il suo ciclo di tagli dei tassi.

Altrove, nel mercato valutario abbiamo aumentato l'esposizione in yen ed euro, aggiungendo posizioni corte sul dollaro USA. La corona norvegese ha registrato una forte performance sulla scia delle elezioni, che hanno visto i partiti di destra ottenere risultati migliori di quanto molti si aspettassero.

Guardando avanti

Le immagini dei cittadini coreani impiegati dalla Hyundai incatenati, dopo il loro arresto negli Stati Uniti la scorsa settimana, potrebbero avere un effetto positivo sull'elettorato di Trump. Tuttavia, poiché si tratta di lavoratori qualificati coinvolti nella costruzione di nuovi impianti negli Stati Uniti che dovrebbero portare più posti di lavoro nel Paese, c'è il rischio che un approccio di questo tipo faccia più male che bene, se finisce per rallentare o scoraggiare gli investimenti nell'economia da parte di soggetti esteri.

Le aziende straniere saranno ancora più caute, temendo che un destino simile possa toccare ai propri dipendenti, e con i ritardi nel rilascio dei visti che rendono difficile colmare le lacune di competenze, c'è il rischio che questa politica possa danneggiare gli interessi degli Stati Uniti, dato che ci vorranno alcuni anni prima che la manodopera interna sia in grado di colmare alcune di queste lacune in settori specializzati.

Da questo punto di vista, non resta che considerare la reazione a catena di eventi che potrebbero essere innescati dai cambiamenti e dagli sconvolgimenti nella politica e anche nei circoli geopolitici. In una settimana in cui abbiamo perso due primi ministri in tutto il mondo (oltre a un vice primo ministro e un ambasciatore nel Regno Unito), sembra che molti paesi stiano lottando per soddisfare le loro società sempre più irrequiete in un momento di debito pubblico in costante aumento. Gli Stati Uniti hanno assistito a nuovi episodi di violenza politica, con l'assassinio di Charlie Kirk.

Nel frattempo, con Israele che conduce raid militari all'interno del Qatar e la Polonia che abbatte droni russi, sembrerebbe che ci siano una serie di potenziali focolai di crisi che potrebbero incrinare il senso di calma che prevale attualmente sui mercati finanziari globali.

In definitiva, classi di attività come il credito possono andare bene, purché le economie non entrino in recessione. Tuttavia, rimaniamo inclini a mantenere le coperture laddove percepiamo un eccessivo ottimismo del mercato o laddove l'attuazione di tali coperture appare relativamente conveniente.