Una settimana fantastica per il Partito Liberal Democratico giapponese, terribile per i laburisti britannici

In politica, gli alti sono alti e i bassi sono bassi!

I rendimenti dei Treasury hanno continuato a oscillare nell'ultima settimana, con un solido rapporto sull'occupazione negli Stati Uniti che ha dissipato i timori che i rischi al ribasso nel mercato del lavoro statunitense potessero iniziare a crescere sulla scia di un'indagine JOLTS più debole sulle offerte di lavoro. Il rapporto sull'IPC di oggi rappresenta l'altra importante pubblicazione di dati del mese, che potrebbe portare a una rivalutazione della traiettoria economica.

Tuttavia, a meno di sorprese significative, sembra che il mercato non metterà in discussione due tagli dei tassi da parte della Federal Reserve quest'anno, almeno per il momento, anche se può sembrare discutibile che l'economia statunitense abbia effettivamente bisogno di un ulteriore allentamento delle condizioni finanziarie. In questo contesto, la volatilità del mercato dei titoli del Tesoro rimane contenuta, con l'indice MOVE non lontano dal suo minimo quinquennale.

Tuttavia, il calo registrato giovedì dai titoli azionari statunitensi a causa delle preoccupazioni relative all'intelligenza artificiale potrebbe cambiare il contesto, se dovesse protrarsi. A parte questo, fintanto che persisterà questo quadro macroeconomico relativamente stabile, potrà essere di ampio sostegno per le operazioni di carry trade, poiché gli investitori cercano rendimenti incrementali. Questo è un fattore che contribuisce a sostenere la domanda di credito. Tuttavia, vi sono segnali crescenti che questa forte domanda stia incontrando un'ondata di nuove emissioni.

Nel frattempo, i recenti risultati finanziari delle società tecnologiche statunitensi hanno visto ulteriori revisioni al rialzo della spesa in conto capitale prevista per il 2026. In parte, potremmo iniziare a chiederci se i colli di bottiglia nelle catene di approvvigionamento consentiranno effettivamente di realizzare nella pratica questo ritmo di investimenti. Tuttavia, per ora, queste tendenze hanno portato a ulteriori aumenti delle stime relative alle emissioni di obbligazioni societarie, con la nuova offerta netta di IG statunitensi che dovrebbe già superare i 1.000 miliardi di dollari nell'anno solare in corso.

Il nuovo jumbo deal di Alphabet di questa settimana ne è un esempio calzante: il gigante tecnologico statunitense ha emesso titoli su diverse scadenze in più valute, subito dopo aver collocato 20 miliardi di dollari di nuovo debito sul mercato statunitense. A questo proposito, è interessante riflettere sul fatto che questa emissione includeva obbligazioni a 100 anni da parte di una società che ha avuto origine in un garage poco più di 25 anni fa e che opera in un settore in rapida evoluzione. Cercare di prevedere come sarà il suo futuro tra 10 anni è difficile, figuriamoci nel 2136!

Tuttavia, dal punto di vista del mercato del reddito fisso, ciò rappresenta una parte significativa di duration aggiuntiva che i mercati devono digerire e, a questo proposito, non sorprende affatto che l'offerta stia pesando in qualche modo sugli spread.

Al di là dei dati tecnici di mercato, tuttavia, vorremmo sottolineare che ci si dovrebbe aspettare che le asset class creditizie continuino a generare rendimenti superiori in un momento in cui il rischio di recessione rimane molto basso e i rischi di insolvenza sono contenuti. Da questo punto di vista, il contesto macroeconomico continua ad apparire relativamente favorevole.

Tuttavia, un tema che continua a suscitare maggiore attenzione riguarda i vincitori e i vinti dell'intelligenza artificiale e, a questo proposito, è stato interessante vedere i broker assicurativi sotto pressione, poiché gli operatori di mercato mettono in discussione la portata della rivoluzione del settore causata da nuovi strumenti come Insurify. Nei mercati del credito, vediamo che il rischio di eventi continua ad aumentare man mano che ci avviciniamo al 2026.

I settori esposti, come quello del software, rappresentano una vera sfida per le asset class come il debito privato e potrebbero anche pesare sui prestiti bancari. Le obbligazioni high yield, relativamente parlando, sono in condizioni migliori, mentre nel segmento investment grade è piuttosto l'interazione tra domanda e offerta a rimanere il fattore determinante per la direzione degli spread.

A parte questo, per il momento sembra difficile entusiasmarsi troppo per il mercato dei titoli del Tesoro e continuiamo a non esprimere convinzioni forti riguardo alla duration o alla forma della curva. Abbiamo un'opinione simile riguardo ai mercati dei tassi in euro, dove continuiamo a prevedere che la Bce manterrà i tassi invariati per un periodo prolungato.

Per quanto riguarda il mercato valutario, riteniamo che l'eccezionale crescita degli Stati Uniti possa impedire un indebolimento significativo del dollaro, anche se riteniamo improbabile che esso acquisisca slancio al rialzo in un momento in cui i flussi di investimento globali continuano a distogliere l'attenzione dai mercati statunitensi. Con le azioni globali che continuano a sovraperformare l'S&P, sembra che questa tendenza possa continuare a pesare sul dollaro nel prossimo futuro.

In questo contesto, continueremo a sottolineare le opportunità offerte da alcune valute dei mercati emergenti ad alto rendimento, dove le banche centrali ortodosse mantengono tassi di interesse reali relativamente elevati nel tentativo di contenere l'inflazione interna.

Lontano dagli eventi negli Stati Uniti e nell'Eurozona, le dimissioni dello scorso fine settimana del capo di gabinetto del primo ministro britannico, Morgan McSweeney, per il suo ruolo nella promozione della nomina dell'ormai caduto in disgrazia Peter Mandelson ad ambasciatore negli Stati Uniti, non hanno contribuito a consolidare il sostegno a Keir Starmer. Mentre gli oppositori si stringono attorno a lui, cresce il senso di inevitabilità riguardo alla sua imminente caduta.

Sebbene il gabinetto laburista abbia dato prova di sostegno all'inizio di questa settimana, è possibile che la sconfitta alle elezioni suppletive di Gorton e Denton alla fine di questo mese possa essere un catalizzatore decisivo. La sopravvivenza oltre quel punto potrebbe vedere un primo ministro ferito resistere fino alle elezioni locali di maggio che, secondo le previsioni, dovrebbero essere un tracollo per il Labour.

Nel frattempo, è molto probabile che nelle prossime settimane emergano ulteriori dettagli sulle comunicazioni di Mandelson con i membri del governo britannico. Con la fuga di notizie alla stampa sui messaggi WhatsApp e altre comunicazioni, la posizione del primo ministro potrebbe diventare rapidamente insostenibile. Le indicazioni provenienti dalla Casa Bianca suggeriscono che Washington abbia sollevato preoccupazioni riguardo a Mandelson come rischio per la sicurezza e le speculazioni sul fatto che egli abbia poi condiviso materiale classificato sono, quindi, potenzialmente dannose.

Si ipotizza inoltre che anche Wes Streeting e altre persone vicine a Mandelson potrebbero essere indebolite da questa squallida vicenda. Ciò potrebbe aprire la strada a un candidato dell'ala sinistra del Partito Laburista, forse Ed Miliband o Angela Rayner.

Una svolta a sinistra potrebbe avere un impatto significativo sulle prospettive dei mercati finanziari britannici. La percezione che ciò porterebbe a un allentamento della responsabilità fiscale e a un senso di disinteresse nei confronti dei mercati finanziari potrebbe aumentare i premi di rischio che gravano sia sui titoli di Stato sia sulla sterlina.

Tuttavia, nella misura in cui queste mosse minerebbero ulteriormente la fiducia delle imprese e dei consumatori nel breve termine, è probabile che si verifichino rischi economici al ribasso significativi, che potrebbero indurre la Banca d'Inghilterra ad abbassare ulteriormente i tassi di interesse. In questo caso, la sterlina sembra sproporzionatamente vulnerabile, mentre i movimenti sui Gilt comporterebbero verosimilmente un irripidimento della curva dei rendimenti, che il governo potrebbe spingere il DMO a contrastare accorciando la durata dell'emissione di debito.

Le conseguenze a lungo termine di un governo più orientato a sinistra potrebbero essere diverse. Ad esempio, è possibile che il Labour persegua in futuro un rapporto più stretto con l'UE e più distante dagli Stati Uniti. Tuttavia, con il partito Reform in ascesa, il Labour dovrà reagire alla causa populista se non vuole essere annientato alle prossime elezioni generali.

Di conseguenza, sarà interessante vedere come questo potrebbe portare a una direzione più populista di sinistra. Tornando al presente, durante la scorsa settimana abbiamo aumentato le posizioni corte sulla sterlina e ora abbiamo una convinzione relativamente alta su questa visione. Continuiamo a rivedere il nostro approccio ai Gilt, sui quali abbiamo assunto una posizione più rialzista.

Tuttavia, alla luce della riunione accomodante del Comitato di politica monetaria della Banca d'Inghilterra della scorsa settimana, continuiamo a ritenere che, a parte i rischi politici, i titoli di Stato britannici presentino valutazioni interessanti su base più fondamentale.

Anche in Giappone è stata una settimana importante per la politica. La schiacciante vittoria di Takaichi conferisce al Primo Ministro una posizione di forza per guidare il Paese in avanti, sulla base della sua visione. In questo contesto, Takaichi è concentrata sul raggiungimento della crescita economica e sul rafforzamento del Giappone. Come già osservato in precedenza, prevediamo un taglio dell'imposta sui consumi in un bilancio suppletivo nel 2026, anche se riteniamo che il disavanzo fiscale di quest'anno rimarrà al di sotto del 3,5%, un livello molto inferiore a quello di quasi tutti gli altri paesi sviluppati.

In questo contesto, continuiamo a ritenere che parte dell'isteria relativa alla sostenibilità del debito giapponese sia esagerata e, sulla base di ciò, continuiamo a sottolineare la valutazione interessante dei titoli di Stato giapponesi a lunghissimo termine.

Inoltre, Takaichi sembra determinata a garantire che la spesa futura sia mantenuta sotto controllo. A questo proposito, le indiscrezioni secondo cui le entrate provenienti dalle riserve estere potrebbero essere utilizzate, mentre il Giappone cerca di aumentare la spesa militare, appaiono relativamente fondate. A questo proposito, non condividiamo l’idea che Takaichi sarà un primo ministro populista che allenterà progressivamente la politica fiscale giapponese durante il suo mandato.

Ci colpisce anche il fatto che Takaichi sia desiderosa di garantire la stabilità dei rendimenti giapponesi e del valore dello yen. Non sembra particolarmente motivata a rafforzare lo yen, ma 160 sembra essere una linea sempre più ferma quando si tratta della tolleranza del governo nei confronti di un ulteriore indebolimento della valuta.

Continuiamo a prevedere che la BoJ procederà a due aumenti dei tassi quest'anno e che la curva dei rendimenti giapponese si appiattirà, con i rendimenti a breve termine in aumento in risposta alla normalizzazione della politica monetaria. In quest'ottica, riteniamo che i rendimenti a 10 anni potrebbero rimanere intorno ai livelli attuali. In definitiva, riteniamo che i titoli di Stato giapponesi a 30 anni non dovrebbero essere scambiati a più di 100 punti base sopra i titoli a 10 anni e, da questo punto di vista, i livelli di rendimento assoluti al 3,5% rimangono interessanti (in particolare se si considera che l'equivalente coperto in dollari USA è attualmente al 6,5%).

Rimaniamo strutturalmente ottimisti sullo yen, ma nel mercato valutario riteniamo che sia meglio mantenere una posizione neutrale e cercare di aggiungere posizioni sopra 158, qualora lo yen dovesse ritestare tale livello. Nel frattempo, la piattaforma politica è favorevole alle azioni giapponesi e una prospettiva più ottimistica può anche contribuire a rafforzare gli investimenti delle imprese e la spesa dei consumatori, sostenendo la crescita economica. Dopo un lungo periodo nell'ombra, vorremmo sottolineare che il Giappone continua a riemergere come un'opportunità interessante nell'attuale panorama degli investimenti.

Guardando avanti

Sebbene continuiamo a prevedere condizioni di mercato relativamente stabili per i tassi di riferimento nel resto del mese, vorremmo sottolineare che l'IPC potrebbe riservare sorprese e, a questo proposito, siamo attenti al rischio che l'inflazione superi le aspettative in un momento in cui l'economia statunitense rimane relativamente forte.

Si è discusso molto su come l'intelligenza artificiale possa guidare la crescita della produttività negli Stati Uniti e nell'economia globale in generale nei prossimi anni, ma la verità è che permangono molte incertezze al riguardo. Sebbene l'adozione dell'intelligenza artificiale stia accelerando rapidamente, osserviamo anche che i cambiamenti nella produttività potrebbero non essere lineari né graduali.

A questo proposito, siamo più preoccupati che la fretta di investire denaro nella corsa agli armamenti dell'IA possa rappresentare un rischio al rialzo per i prezzi nel breve termine, se gli operatori inseguono la scarsità di materie prime, componenti e manodopera qualificata.

Questo è un aspetto al quale restiamo attenti, anche se, qualora l'inflazione non dovesse aumentare nel breve termine, ciò potrebbe essere un segnale rialzista che la produttività sta aumentando prima e più rapidamente di quanto potessimo pensare, con implicazioni positive per il mercato.

A parte questo, il Regno Unito e il Giappone continuano a ricordarci come la volatilità politica possa essere un fattore determinante per il mercato. Una cosa che sappiamo è che, anche se la volatilità sta diminuendo altrove, quando si tratta di politica interna e geopolitica, la tendenza verso una maggiore volatilità rimane immutata. A questo proposito, sembra che il Regno Unito potrebbe essere pronto a vedere il suo settimo primo ministro diverso negli ultimi dieci anni.

C'è stato un tempo in cui questo continuo avvicendamento alla guida del Paese era un aspetto tipico di una situazione politica disastrosa, come quella che un tempo caratterizzava l'Italia. Tuttavia, ora che Roma è un modello di stabilità politica sotto Meloni, sembra che il Regno Unito abbia ereditato questo ruolo. In effetti, vale la pena riflettere sul fatto che i sette primi ministri britannici precedenti a David Cameron hanno governato per un periodo di 46 anni a partire dal 1964, quando i Beatles erano in cima alle classifiche. Tuttavia, questi tempi non sono i ruggenti anni '60 nel Regno Unito, mentre in Giappone i prossimi anni potrebbero essere caratterizzati come i ruggenti anni '20.