Le nouvel ordre mondial

Est-ce la médaille manquante de la Coupe du monde?

Les marchés mondiaux ont été relativement calmes au cours de la semaine écoulée, les cours restant globalement dans une fourchette restreinte. Les procès-verbaux de la dernière réunion de la Réserve fédérale ont montré que la majorité des participants se sont davantage concentrés sur l’inflation que sur les risques liés au marché du travail.

Cette réunion s’est toutefois déroulée avant les récentes révisions décevantes des données sur les salaires, les commentaires sont donc moins significatifs rétrospectivement. En attendant, la conférence Jackson Hole de ce week-end pourrait être plus importante, et il sera intéressant de noter si Jerome Powell donne des signes en faveur d’une baisse des taux lors de la réunion du FOMC de septembre, conformément aux projections du marché.

Mais le thème du symposium de cette année – « Les marchés du travail en transition : démographie, productivité et politique macroéconomique » semble vaste et Powell pourrait choisir de laisser les marchés dans l’ombre. En fin de compte, la prochaine série de données sur le marché du travail américain, qui sera publiée le 5 septembre, avec la publication de l’IPC du mois d’août à peine quelques jours plus tard, pourrait s’avérer bien plus importante.

Pourtant, tous les yeux sont tournés vers septembre, ce qui signifie que les conditions de marché estivales l’ont emporté jusqu’ici et que de nombreux investisseurs sont heureux de reprendre leur souffle un instant, après une période très active de 6 à 7 mois depuis le retour de Donald Trump à la Maison-Blanche.

Au Royaume-Uni, la dernière publication de l’IPC, encore décevante, a continué de contribuer à la sous-performance des gilts par rapport aux autres marchés. Pendant ce temps, le gouvernement travailliste a divulgué une série de hausses fiscales potentielles qu’il cherche à mettre en œuvre.

Mais, à moins que celui-ci ne s’attaque à l’envolée des dépenses sociales, on a le sentiment que la confiance du marché dans l’orientation politique du gouvernement commence à s’évaporer. Les rendements des gilts à longues durations sont à leur plus haut niveau depuis 1998 et, pourtant, il semble y avoir peu d’acheteurs désireux de se risquer à entrer sur ce marché, même à ces niveaux élevés.

Ailleurs en Europe, la mi-août signe la période des vacances. Il ne faut donc pas s’étonner que les marchés régionaux aient été relativement calmes. L’activité sur les marchés du crédit a également été relativement modeste, la montée en flèche des indices boursiers s’étant ralentie pour l’instant.

Nous voyons encore de l’intérêt dans les titres financiers subordonnés et dans certains autres domaines où il pourrait y avoir des possibilités de compression du crédit. Hors de ces segments, nous pensons que les valorisations sont à présent peu favorables, et il sera intéressant de voir si les marchés exigent davantage de concessions en matière de prix alors qu’arrive le mois de septembre et son offre généralement abondante en cette saison. De ce contexte, nous demeurons relativement prudents en ce qui concerne le risque bêta pour les obligations d’entreprises.

Les marchés du change ont également connu une évolution latérale au cours de la semaine passée, en l’absence de nouveau catalyseur pour stimuler les cours. Nous continuons d’exprimer un léger biais en faveur d’un affaiblissement du dollar, et privilégions le won coréen, que nous considérons comme structurellement sous-évalué, ainsi que la couronne norvégienne. Les données de croissance de la Norvège, publiées cette semaine, ont souligné sa récente surperformance économique, et nous espérons que cette progression se reflétera plus explicitement dans la trajectoire de sa devise, qui reste proche de son plus faible niveau par rapport à l’euro.

Au cours de la semaine, nous avons également pris une position courte en livre sterling, estimant que la récente surperformance de cette devise ne se justifie pas, étant donné que les risques politiques britanniques augmentent et que les fondamentaux économiques restent en péril. Si une dislocation plus importante des rendements des gilts venait à se produire, cela pourrait également entraîner un retour de la pression sur la devise, comme nous l’avons vu lors de la crise survenue sous Liz Truss en 2022.

Nous conservons des positions longues dans les bons du Trésor américain à court terme, avec une position courte pour compenser du côté des titres à 30 ans. Nous conservons une position courte en Bunds à long terme et, en nous basant sur les spreads, avons décidé d’une sous-pondération de la France.

Nous continuons également de tenir une position d’aplatissement de la courbe à long terme au Japon, où la courbe 10/3 reste beaucoup trop abrupte à nos yeux. En dehors de ces positions sur les courbes, la duration des taux d’intérêt et la duration du crédit demeurent relativement stables. Nous identifions en effet davantage d’opportunités du côté des courbes et des opérations de valeur relative dans le contexte actuel du marché.

Perspectives d’avenir

Le sommet Trump/Poutine en Alaska a fourni de nombreux points de discussion sur le conflit en Ukraine et Volodymyr Zelensky ainsi que des dirigeants européens se sont rendus à Washington à la suite de la rencontre. Des progrès ont peut-être été réalisés dans les pourparlers, même s’il semble que Kiev ait bien peu de raisons de se réjouir. La cession de territoires à la Russie à la suite de son agression reste très problématique. En attendant, toute garantie de sécurité devra être inattaquable afin d’éviter que la Russie ne cherche à s’adjuger de nouvelles conquêtes à un stade ultérieur, après avoir consolidé ses avancées.

En dehors de cela, il est intéressant d’observer la Power Politics à l’œuvre et de voir combien de choses ont changé au cours des dernières années. Par ailleurs, les yeux acérés auront remarqué le trophée de Coupe du Monde du Club de Chelsea occupant une place d’honneur juste derrière Donald Trump dans le Bureau ovale (avec la médaille de rechange que Noni Madueke n’a pas pu récupérer). Voici peut-être le nouvel ordre mondial : Up the Chels !