Malin sur le bloc dollar... et d’autres marchés mondiaux

Malin Rosengren, gestionnaire de portefeuille Investment Grade, évoque trois évolutions intéressantes sur les marchés mondiaux des obligations d’État.

1. À la recherche de points d’ancrage fiscaux dans une marée montante de dette

La viabilité de la dette et l’équilibre entre l’offre et la demande d’actifs ont fait l’objet d’une attention soutenue, la France, les États-Unis, le Royaume-Uni et le Japon étant tous confrontés à de graves problèmes. Si l’accumulation de la dette publique mondiale n’est sans aucun doute pas une nouveauté, le glissement actuel vers une situation de dominance budgétaire tire la sonnette d’alarme pour les investisseurs obligataires.

Qu’est-ce qui est différent maintenant ?

• L’inflation reste élevée dans les pays développés et restera probablement structurellement plus élevée en raison de la tendance mondiale à s’éloigner du libre-échange, de la mondialisation et de politiques d’immigration ouverte. Cela signifie qu’il faudra vraisemblablement un taux d’intérêt d’équilibre plus élevé pour contenir l’inflation.
• Le caractère procyclique de l’aggravation des déficits budgétaires et l’absence générale de restrictions budgétaires, à un moment où les paiements d’intérêts plus élevés grèvent les budgets publics. L’accumulation de dette, auparavant bon marché, devient coûteuse dans un contexte de taux d’intérêt plus élevés. Parallèlement, la démographie devrait peser de plus en plus lourdement sur les dépenses publiques et entraîner encore davantage d’accumulation de dette, ce qui devrait accroître encore l’offre d’obligations tout en réduisant la demande, car les épargnants retraités sortent leur argent des fonds de pension.
• Tous ces éléments entrent en jeu à l’échelle mondiale, et tous en même temps.
  
  

Qu’est-ce que cela signifie pour les investisseurs ?  

La qualité du crédit sous-jacent devient de plus en plus importante dans la négociation d’obligations souveraines mondiales, en particulier à l’extrémité longue de la courbe. Les investisseurs devraient privilégier les États dont l’endettement net est plus faible, qui font preuve de retenue du point de vue budgétaire, et qui disposent de régimes de retraite bien capitalisés. L’Australie se distingue particulièrement sur ces indicateurs, et son crédit noté AAA offre un rendement d’environ 5 %, ce qui est à notre avis un achat tout à fait convaincant.

Surveillance budgétaire du FMI – dette nette en % du PIB

^{Source : FMI, avril 2025.}

2. L’attrait du dollar australien

À l’échelle nationale, la Banque de réserve d’Australie (RBA) semble avoir peu de marge de manœuvre pour davantage d’assouplissement.

• L’inflation globale pour le mois de juillet a bondi de 0,9 point de pourcentage pour atteindre 2,8 % en glissement annuel, indiquant que les tensions sous-jacentes sur les prix pourraient être plus fortes que ne l’avait prévu la banque centrale. Même si l’on s’attendait à ce que le résultat soit plus élevé en raison des réductions sur l’électricité, la hausse des prix à la consommation a été plus importante et plus importante qu’on ne l’avait supposé.
• Les prix de l’immobilier sont repartis à la hausse, ce qui représente l’une des transmissions de la politique monétaire les plus efficaces au monde, compte tenu de la prééminence des prêts hypothécaires à taux variable privilégiés par les acheteurs australiens. La hausse des prix de l’immobilier encourage également la consommation des ménages grâce à un effet de richesse positif, particulièrement marqué en Australie.
• À 1,8 % en glissement annuel au deuxième trimestre¹, la croissance du PIB réel est robuste et les dépenses des ménages gagnent du terrain, alors que le patrimoine des ménages est en plein essor dans un marché du travail tendu.
• Les conditions financières pourraient s’avérer plus souples qu’escompté par la RBA. La croissance du crédit, de 0,7 % en glissement mensuel et 7,2 % en glissement annuel pour le mois de juillet, suggère que l’économie reprend de la vigueur.

Quelles sont les implications en matière d’investissement ?

• Tandis que nous avons adopté une position nettement plus baissière sur le dollar, le dollar australien devrait être bien soutenu. Les fondamentaux forment un tableau favorable en matière de croissance, de différentiel de taux d’intérêt (la Fed s’assouplit et la RBA se maintient), de termes de l’échange (le cours du minerai de fer est en bonne posture) et de risque de voir les fonds de pension augmenter encore davantage leurs ratios de couverture.

Taux de chômage dans le bloc dollar

^{Source : Bloomberg, du 18 septembre 2015 au 31 août 2025.}

3. Le Canada – une situation plus douloureuse que prévu, la BdC doit encore réduire ses taux

• Le marché du travail canadien a continué de s’affaiblir en août, avec une nette évolution des données indiquant un autre mois de pertes directes d’emplois à -65 500 (après un mois de juillet à -40 800), et une nouvelle hausse du taux de chômage, ce dernier ayant atteint 7,1 %².
• La faiblesse de l’économie canadienne est quelque peu surprenante, puisque le taux de droits de douane effectif imposé sur le pays par les États-Unis demeure considérablement inférieur à celui des autres partenaires commerciaux et devrait donc favoriser le commerce canadien par rapport à ses pairs.
• La BdC devrait être sensible à la faiblesse du marché du travail, qui a jusqu’ici joué un rôle déterminant dans ses décisions de réaction tout au long du cycle d’assouplissement. Lors de la dernière conférence de presse de la Banque du Canada en août, Tiff Macklem a réitéré que la banque se concentrerait sur l’ampleur des répercussions de la faiblesse des exportations sur l’emploi, les investissements des entreprises et les dépenses des ménages. Or, les données récentes sur l’emploi donnent à la BdC de solides raisons d’opter pour davantage d’assouplissement.
• La capacité de la BdC à baisser encore ses taux sera limitée par les pressions inflationnistes. Bien que l’inflation globale se soit bien comportée, l’inflation sous-jacente a repris de la vitesse au cours de l’année et se situe désormais à la limite haute de la fourchette cible de la BdC.

Qu’est-ce qui pourrait se passer maintenant ?

• Il est peu probable que la BdC reprenne ses baisses de taux après cette période de pause et n’en fasse qu’une : si elle opte pour un assouplissement, il s’agira vraisemblablement d’une série de baisses. Un tel scénario devrait voir une pentification de la courbe et surpasser les prix à terme.
• Pour le Canada les renégociations de l’accord USMCA approchent et seront le facteur le plus important pour déterminer sa capacité à traverser la tempête. Bien que le renouvellement de l’USMCA ne soit prévu que pour juillet de l’année prochaine, les États-Unis s’apprêtent à poser les premiers jalons des négociations dès le mois prochain (par le biais de consultations publiques). Ces développements sont le point le plus important à surveiller.
• Un ralentissement de la croissance aux États-Unis serait en effet un frein supplémentaire à l’économie canadienne.
• Le budget du Canada en octobre pourrait donner un coup de pouce à l’économie et pourrait alléger quelque peu la charge qui pèse sur la politique monétaire.

<sup>1. Australian National Accounts : Revenu, dépenses et produit intérieurs, juin 2025 | Australian Bureau of Statistics
2. Statistics Canada, 2025.</sup>